Ảnh hươ ng cu a chính sách cổ tức đê n biê n đô ng giá cổ phiê u các công ty niêm yê t trên thi trươ ng chứng khoán Viê t Nam

Transcription

1 Ảnh hươ ng cu a chính sách cổ tức đê n biê n đô ng giá cổ phiê u các công ty niêm yê t trên thi trươ ng chứng khoán Viê t Nam Đặng Thị Quỳnh Anh & Phạm Thị yê N Nhi Trươ ng Đa i học Ngân ha ng TP.HCM Nhận bài: 29/07/ Duyệt đăng: 30/10/2015 Mu c đích của bài viết nghiên cư u mô i quan hệ giữa chính sách cổ tư c và biến đô ng giá cổ phiếu các công ty trên thị trường VN, từ dữ liệu của 165 công ty niêm yết trên HOSE và HNX, chi trả cổ tư c đâ y đủ trong 5 ừ năm 2009 đến năm Sư du ng mô hi nh hô i quy, hiệu ư ng tác đô ng cô định (FEM) dành cho dữ liệu bảng kết hợp vơ i phân tích thô ng kê mô tả, kết quả cho thâ y mô i quan hệ cùng chiê u giữa tỷ suâ t cổ tư c, tỷ lệ chi trả cổ tư c và biến đô ng giá cổ phiếu. Từ đó kết hợp vơ i đặc điểm của thị trường ta i VN, tác giả đưa ra gợi ý cho các nhà quản trị tài chính vê chính sách phân phô i lợi nhuận. Đô ng thời giu p nhà đâ u tư có cái nhi n tổng quan ảnh hươ ng của chính sách cổ tư c đến biến đô ng giá cổ phiếu, hỗ trợ cho việc ra quyết định. Tư kho a: Chi nh sa ch cổ tức, tỷ lê chi tra cổ tức, tỷ suất chi tra cổ tức. 1. Giới thiê u Chính sách cổ tức ấn đi nh viê c phân chia lợi nhuâ n sau thuê cu a công ty, bao nhiêu phâ n trăm sẽ được giư la i đê tái đâ u tư, bao nhiêu phâ m trăm được sử du ng đê chi tra cho cổ đông dươ i hi nh thức cổ tức (Nguyê n Minh Kiều, 2009). Dù cổ tức được chi tra theo phương thức na o thi đều la m gia m phâ n lợi nhuâ n giư la i cu a công ty. Nê u lợi nhuâ n giư la i cu a công ty được đem tái đâ u tư hứa hẹn dòng thu nhâ p mang la i trong tương lai cho cổ đông, thi cổ tức la dòng thu nhâ p hiê n hư u chă c chă n ma cổ đông nhâ n được như la phâ n thươ ng cho kê t qua đâ u tư cu a mi nh. Quyê t đi nh chi tra cổ tức a nh hươ ng đê n cấu trúc vốn cu a doanh nghiê p, đô ng thơ i thông tin ha m chứa trong viê c chi tra cổ tức, tỷ suất cổ tức (Dividend Yield), tỷ lê chi tra cổ tức (Dividend Payout) va cách thức chi tra cổ tức a nh hươ ng đê n biê n đô ng giá cổ phiê u cu a các công ty niêm yê t, a nh hươ ng trư c tiê p đê n danh tiê ng cu a công ty. Trong như ng năm gâ n đây, nguô n thu nhâ p tư cổ tức bă t đâ u được các nha đâ u tư trên thi trươ ng chứng khoán VN quan tâm; tuy nhiên, hâ u hê t các công ty chưa nhâ n thức đúng đă n tâ m quan trọng cu a chính sách cổ tức, chưa co như ng đi nh hươ ng rõ ra ng, mang tính da i ha n cho chính sách phân phối lợi nhuâ n. Viê c châ m chi tra cổ tức, nợ cổ tức diê n ra nhiều ơ các công ty. Nha đâ u tư, đặc biê t la như ng nha đâ u tư cá nhân luôn bi đô ng trươ c biê n đô ng giá cổ phiê u, gây nên kho khăn trong viê c thiê t lâ p kê hoa ch đâ u tư ngân ha ng ngân ha ng nhằm đa t được mu c tiêu đề ra. 2. Cơ sở ly thuyê t va bằng chứng thực nghiê m Đa co rất nhiều nghiên cứu la m tiền đề, cơ sơ lý thuyê t gia i thích cho mối quan hê giư a chính sách cổ tức va biê n đô ng giá cổ phiê u. Co hai trươ ng phái lý thuyê t đo la 60 PHÁT TRIỂN & HỘI NHẬP Số 26 (36) - Tháng 01-02/2016

2 sư đô c lâ p va không đô c lâ p cu a chính sách cổ tức. Lý thuyê t về sư đô c lâ p cu a chính sách cổ tức cho rằng chính sách cổ tức cu a công ty không tác đô ng đê n giá cổ phiê u va chi phí sử du ng vốn cu a công ty. Lý thuyê t na y dư a trên các gia đi nh thi trươ ng vốn la hoa n ha o, ha nh vi cu a nha đâ u tư la hợp lý va sư chă c chă n về nguô n lợi nhuâ n trong tương lai. Ủng hô cho lý thuyê t na y co như ng nghiên cứu cu a Merton Miller va Franco Modigliani, 1961; Brennan, 1971; Hakansson, Các lý thuyê t thuô c trươ ng phái sư không đô c lâ p cu a chính sách cổ tức như: Lý thuyê t chú chim trong lòng ba n tay, lý thuyê t phát tín hiê u, lý thuyê t chi phí đa i diê n, lý thuyê t hiê u ứng nho m khách ha ng. Theo lý thuyê t chú chim trong lòng ba n tay, mô t nha đâ u tư yêu thích dòng tiền đê n tư cổ tức hơn la dòng tiền đê n tư la i vốn. Bơ i lẽ dòng tiền đê n tư cổ tức la dòng tiền ma nha đâ u tư chă c chă n nhâ n được ngay lâ p tức, trong khi nguô n la i vốn co được do kê t qua tha nh công tư viê c tái đâ u tư cu a công ty trong tương lai la điều không chă c chă n (Gordon, 1962; Diamond, 1967; Lintner, 1956; Water, 1963). Lý thuyê t phát tín hiê u hay còn gọi la gia thuyê t nô i dung thông tin cho rằng viê c chia tra cổ tức mang thông tin, la tín hiê u cho nha đâ u tư. Bơ i lẽ tô n ta i hiê n tượng bất cân xứng thông tin, nha đâ u tư luôn nă m ít thông tin về công ty hơn ban qua n tri ; vi vâ y họ cho rằng cổ tức mang tín hiê u thông tin ma nha qua n tri muốn truyền ta i (Bhattacharya, 1979; Aharony va Swary, 1980; Asquith va Mullins, 1983). Lý thuyê t chi phí đa i diê n xuất hiê n khi xa y ra mâu thuẫn lợi ích giư a nha qua n lý va cổ đông trong công ty, mô t bên la ngươ i sơ hư u ta i sa n, mô t bên la ngươ i sử du ng ta i sa n (Jensen, Solberg & Zorn, 1992; Holder, 1998; Saxena, 1999). Hiê u ứng nho m khách ha ng cho rằng công ty co như ng nho m khách ha ng khác nhau va như ng nho m khách ha ng na y co như ng sơ thích khác nhau, do đo viê c thay đổi trong chính sách cổ tức co thê khiê n cho mô t nho m khách ha ng chu yê u không ha i lòng, a nh hươ ng tiêu cư c đê n giá cổ phiê u (Yoon, 1997; Lewellen, Stanley & Lease, 1978; Dhaliwal, Erickson, & Trezevant, 1999). Đi đâ u về nghiên cứu trư c tiê p mối quan hê giư a biê n đô ng giá cổ phiê u va chính sách cổ tức co nghiên cứu cu a Black va Scholes (1974). Trong nghiên cứu cu a mi nh Black va Scholes đa ta o ra 25 danh mu c đâ u tư trên thi trươ ng chứng khoán New York được xem xét trong khoa ng thơ i gian Sử du ng mô hi nh đi nh giá vốn ta i sa n đê nghiên cứu mối quan hê giư a chính sách cổ tức va lợi nhuâ n ma nha đâ u tư nhâ n được sau khi điều chỉnh ru i ro va thuê. Biê n đa i diê n cho biê n đô ng giá được tác gia đưa va o mô hi nh dươ i hi nh thức la ru i ro nha đâ u tư pha i đối mặt đê thu được lợi nhuâ n mong muốn. Tác gia đi đê n kê t luâ n không co mối quan hê na o giư a chính sách cổ tức va biê n đô ng giá cổ phiê u. Baskin (1989) đa nghiên cứu thư c nghiê m công ty niêm yê t trên thi trươ ng chứng khoán My. Thơ i gian nghiên cứu trong vòng 20 ư năm 1967 đê n Tác gia sử du ng phương pháp hô i quy xây dư ng mô hi nh nghiên cứu mối quan hê giư a chính sách cổ tức va biê n đô ng giá cổ phiê u. Biê n đô c lâ p la biê n đô ng giá cùng vơ i biê n phu thuô c bao gô m nho m biê n đa i diê n cho chính sách cổ tức va nho m biê n kiê m soát. Biê n đa i diê n cho chính sách cổ tức la tỷ lê chi tra cổ tức (Dividend Payout Ratio) va tỷ suất cổ tức (Dividend Yield). Biê n kiê m soát gô m quy mô công ty, tốc đô tăng trươ ng ta i sa n, tỷ lê nợ da i ha n trên tổng ta i sa n, biê n đô ng trong thu nhâ p. Ông ti m ra mối tương quan âm giư a tỷ suất cổ tức va tỷ lê chi tra cổ tức đê n biê n đô ng giá cổ phiê u. Các biê n kiê m soát biê n đô ng thu nhâ p va tỷ lê nợ da i ha n co mối tương quan dương vơ i biê n đô ng giá. Bên ca nh đo, đê nghiên cứu a nh hươ ng cu a nga nh nghề kinh doanh đê n biê n đô ng giá cổ phiê u, tác gia cũng ta o 5 biê n gia đa i diê n cho 6 nga nh chiê m tỷ trọng lơ n trong chuỗi dư liê u. Nghiên cứu đa kê t luâ n chính sách cổ tức tác đô ng trư c tiê p đê n biê n đô ng giá cổ phiê u; vi vâ y nha qua n tri co thê sử du ng mối quan hê na y đê điều chỉnh ru i ro nhằm thu hút đâ u tư. Đây la nghiên cứu tiền đề va mô hi nh trong nghiên cứu được xem la khuôn mẫu cho như ng nghiên cứu sau na y. Cũng sử du ng mô hi nh nghiên cứu vơ i các biê n như trong mô hi nh cu a Baskin, hoặc phát triê n lên da nh cho chuỗi dư liê u ba ng, ha ng loa t các nghiên cứu tiê n ha nh trên nhiều thi trươ ng chứng khoán khác nhau: Rachim va Allen (1996) nghiên cứu thi trươ ng chứng khoán Australia; Hussainey, Oscar va Chijoke (2010): thi trươ ng chứng khoán Luân Đôn; Nazir va cô ng sư (2010): thi trươ ng chứng khoán Pakistan; Okafor va Chijoke (2011): thi trươ ng chứng khoán Nigeria; Ramadam (2013): thi trươ ng chứng khoán Jordan...Các nghiên cứu đưa đê n kê t luâ n chính sách cổ tức a nh hươ ng đê n biê n Số 26 (36) - Tháng 01-02/2016 PHÁT TRIỂN & HỘI NHẬP 61

3 đô ng giá cổ phiê u. Tuy nhiên, tùy va o thơ i gian nghiên cứu, ba n chất thi trươ ng mỗi quốc gia, chê đô pháp luâ t ma chính sách cổ tức tác đô ng theo chiều hươ ng khác nhau đê n biê n đô ng giá cổ phiê u niêm yê t. 3. Phương pha p nghiên cứu Phương pháp nghiên cứu được sử du ng la phương pháp hô i quy dư liê u da ng ba ng vơ i ky thuâ t hiê u ứng tác đô ng cố đi nh (FEM) được lư a chọn sau khi tiê n ha nh kiê m đi nh Hausman test. Dư liê u nghiên cứu la dư liê u ba ng vơ i 825 quan sát bao gô m 165 công ty thuô c tất ca các nga nh nghề niêm yê t trên hai sa n chứng khoán HOSE va HNX, chi tra cổ tức đâ y đu liên tu c tư năm dươ i hi nh thức tiền mặt hoặc cổ phiê u. Nguô n dư liê u thu thâ p tư báo cáo ta i chính cu a các công ty, Bloomberg va cafef.vn. Mô hi nh nghiên cứu được sử du ng la mô hi nh cu a Baskin đa xây dư ng va o năm 1989 va sau đo đa được các nha khoa học khác sử du ng nghiên cứu trên nhiều thi trươ ng chứng khoán khác nhau va qua nhiều khoa ng thơ i gian khác nhau. Trong mô hi nh nghiên cứu biê n phu thuô c la biê n đô ng giá (PV), biê n đô c lâ p bao gô m hai nho m biê n. Nho m biê n đa i diê n cho chính sách cổ tức bao gô m biê n tỷ suất cổ tức bằng tiền mặt (CDY), tỷ suất cổ tức bằng cổ phiê u (SDY), tỷ lê chi tra cổ tức (DPO) va tốc đô tăng trươ ng cổ tức (DG). Nho m biê n kiê m soát bao gô m, biê n quy mô công ty (SIZE), tỷ lê nợ đa i ha n trên tổng ta i sa n (LEV), biê n đô ng thu nhâ p (EV) va tốc đô tăng trươ ng ta i sa n (GA). Mô hi nh 1: α + β 1 + β 2 DPO it +β 3 SIZE it +β 4 LEV it + β 5 GA it + β 6 EV it + ε it (1) Trong đo : : Mức lê ch chuẩn giá cu a công ty thứ i trong : Giá bi nh quân cổ phiê u i trong CD it : Tổng cổ tức bằng tiền mặt cu a công ty i trong MV it : Giá thi trươ ng cuối năm cu a cổ phiê u i trong DPO it TD it : Tổng cổ tức đa chi tra cu a công ty i trong EAT it : Lợi nhuâ n sau thuê cu a công ty i trong SIZE it Ln(Total Assets) it LEV it LD it la nợ da i ha n công ty i trong ASSET it tổng ta i công ty i va o cuối GA it ΔASSET it : Tổng ta i sa n cuối rư tổng ta i sa n đâ u năm EV it R it - R it : Lợi nhuâ n hoa t đô ng chia cho tổng ta i sa n cu a công ty : Trung bi nh R it trong các Mô hi nh 2: α + β 1 + β 2 SDY it + β 3 DPO it + β 4 DG it + β 5 SIZE it +β 6 LEV it + β 7 GA it + β 8 EV it + ε it (2) Trong đo : SDY it SD it : Tổng cổ tức bằng cổ phiê u cu a công ty i trong DG it Mô hi nh 2 đa được bổ sung thêm hai biê n tỷ suất cổ tức bằng cổ phiê u va tốc đô tăng trươ ng cổ tức, hai biê n na y la hai biê n hoa n toa n mơ i. Thêm va o mô hi nh vi ta i thi trươ ng chứng khoán VN chi tra cổ tức bằng cổ phiê u la mô t trong như ng phương thức chi tra khá phổ biê n; tuy nhiên, trong mô hi nh gốc cu a Baskin chỉ đề câ p đê n tỷ suất cổ tức bằng tiền mặt, viê c thêm biê n tỷ suất cổ tức bằng cổ phiê u đánh giá được a nh hươ ng cu a viê c tra cổ tức bằng cổ phiê u va tra cổ tức bằng tiền mặt đê n biê n đô ng giá cổ phiê u. Tốc đô tăng trươ ng cổ tức cũng la mô t nhân tố a nh hươ ng đê n biê n đô ng giá cổ phiê u nên cũng được đưa va o mô hi nh. Mô hi nh 3: α + β 1 + β 2 SDY it + β3dpo it + β4dg it + ε it (3) Kê t qua hô i quy mô hi nh 3 tra lơ i câu ho i ta i thi 62 PHÁT TRIỂN & HỘI NHẬP Số 26 (36) - Tháng 01-02/2016

4 Ba ng 1: Thô ng kê mô ta ca c biê n sô PV CDY SDY DPO DG SIZE LEV EV GA Trung bình 0,1835 0,0944 0,0050 0,5499 0, ,29 0,0840 0,0891 0,1532 Trung vi 0,1776 0,0851 0,0000 0,5516 0, ,30 0,0263 0,0693 0,1231 Lớn nhất 0,4969 0,3225 0,7936 1,0000 3, ,45 0,6267 0,5569 1,2820 Nhỏ nhất 0,0435 0,0000 0,0000 0,0611-0,8914 9,76 0,0000 0,0000-0,4117 Đô lệch chuẩn 0,0643 0,0519 0,0349 0,2072 0,5283 1,55 0,1245 0,0769 0,2189 Sô quan sa t N 825 Nguô n: Kết quả thô ng kê mô tả trươ ng chứng khoán VN, chính sách cổ tức tác đô ng như thê na o đê n biê n đô ng giá cổ phiê u va mức đô a nh hươ ng la bao nhiêu? 4. Kê t qua nghiên cứu Kê t qua thống kê mô ta được tri nh ba y ơ Ba ng 1 cho thấy đặc trưng cu a tư ng biê n số như giá tri trung bi nh, trung vi, lơ n nhất, nho nhất va đô lê ch chuẩn. Biê n phu thuô c PV thay đổi trong khoa ng tư 4,35% đê n 49,69% vơ i giá tri trung bi nh la 18,35%, cho thấy biê n đô ng giá cổ phiê u cu a các doanh nghiê p niêm yê t trên thi trươ ng khoán VN tư năm trung bi nh la 18,35%. Trung vi cu a SDY bằng 0, suy ra trong như ng doanh nghiê p nghiên cứu hâ u hê t la các doanh nghiê p ít tra cổ tức bằng cổ phiê u. Tỷ lê chi tra cổ tức trung bi nh cu a các doanh nghiê p nghiên cứu bằng 54,99% cho thấy hâ u hê t các doanh nghiê p đều sử du ng trên 50% lợi nhuâ n sau thuê trong kỳ dùng đê chi tra cổ tức. Giá tri trung vi cu a tốc đô tăng trươ ng cổ tức bằng không, hâ u hê t các doanh nghiê p đều cố gă ng giư mức cổ tức ổn đi nh qua các năm. Dư a va o kê t qua hô i quy Ba ng 2 ra mô t số kê t luâ n mô hi nh 1 cho R 2 74% chứng to các biê n trong mô hi nh gia i thích được 74% ý nghĩ cho biê n phu thuô c. Kê t qua hô i quy mô hi nh 2 cho Ba ng 2: To m tắt kê t qua hồi quy Mô hi nh 1 Biê n Hệ sô Đô lệch chuẩn Thô ng kê t Xa c suất C 0, , , ,0036 CDY 0, , , ,0000 DPO 0, , , ,0012 SIZE -0, , , ,0032 EV -0, , , ,6783 LEV 0, , , ,0000 GA -0, , , ,0961 R 2 0, Mô hi nh 2 C 0, , , ,0020 CDY 0, , , ,0000 SDY 0, , , ,0472 DPO 0, , , ,0015 DG -0, , , ,2425 SIZE -0, , , ,0824 EV -0, , , ,6872 LEV 0, , , ,0069 GA -0, , , ,1428 R 2 0, Mô hi nh 3 C 0, , , ,0000 CDY 0, , , ,0000 SDY 0, , , ,0362 DPO 0, , , ,0002 DG -0, , , ,4057 R 2 0, Nguô n: Kết quả hô i quy Số 26 (36) - Tháng 01-02/2016 PHÁT TRIỂN & HỘI NHẬP 63

5 64 Nghiên Cứu & Trao Đổi tri số R 2 lơ n hơn mô hi nh 1 nên các biê n mơ i được thêm va o tăng mức đô gia i thích cho biê n phu thuô c. Mô hi nh 3 cho tri số R 2 25,96% nên ta i thi trươ ng VN chính sách cổ tức gia i thích được 25,96% sư thay đổi biê n đô ng giá. Trong 3 mô hi nh chỉ co giá tri hô i quy cu a các biê n thay đổi trong khi dấu không thay đổi nên các biê n đô c lâ p trong tư ng mô hi nh co mối quan hê đô ng nhất vơ i biê n phu thuô c. Đối vơ i nho m biê n đa i diê n cho chính sách cổ tức, biê n CDY, SDY va DPO co quan hê cùng chiều vơ i biê n đô ng giá cổ phiê u ơ ca 3 mô hi nh. Tức la khi tăng tỷ suất cổ tức bằng tiền mặt hoặc bằng cổ phiê u thi giá cổ phiê u biê n đô ng tăng va ngược la i. Kê t qua na y giống vơ i kê t qua đa nghiên cứu ơ các nươ c đang phát triê n, co thi trươ ng chứng khoán tương tư VN như Nigeria, Pakistan. Tỷ suất cổ tức la thươ c đo chính xác nhất pha n ánh lợi nhuâ n ma nha đâ u tư thu được trên mô t đô ng vốn thức sư bo ra, như ng doanh nghiê p co mức tỷ suất cổ tức hấp dẫn sẽ thu hút nhiều nha đâ u tư hơn. Tỷ suất cổ tức a nh hươ ng bơ i hai nhân tố, giá thi trươ ng cu a cổ phiê u va mức cổ tức. Khi xét các doanh nghiê p trong cùng nga nh, tỷ suất cổ tức cu a các doanh nghiê p co thi giá nho song co mức chi tra cổ tức bằng hoặc cao hơn mức chi tra cổ tức cu a các doanh nghiê p co thi giá lơ n thi sẽ co tỷ suất cổ tức cao hơn. Điều na y được hiê u rằng các doanh nghiê p co quy mô nho, đang trên đa tăng trươ ng va chi tra cổ tức ơ mức hấp dẫn hơn thi giá cổ phiê u biê n đô ng theo xu hươ ng tăng trong tương lai. Va viê c chi tra cổ tức bằng tiền mặt hay cổ phiê u đều a nh hươ ng cùng chiều đê n biê n đô ng giá cu a cổ phiê u. Song hê số hô i quy cu a biê n CDY co ý nghĩa thống kê mức 1% trong khi SDY co ý nghĩa thống kê mức 5% cho thấy viê c chi cổ tức bằng tiền mặt tác đô ng đê n biê n đô ng giá cổ phiê u ma nh mẽ hơn. Ta i thi trươ ng chứng khoán VN, DPO quan hê cùng chiều vơ i biê n đô ng giá cổ phiê u, khi ơ ca 3 mô hi nh đều cho hê số hô i quy dương ơ mức ý nghĩa 5%. Theo lý thuyê t cổ điê n, như ng doanh nghiê p đang trong giai đoa n tăng trươ ng co xu hươ ng giư la i lợi nhuâ n đê đâ u tư va o như ng dư án tiềm năng, dẫn đê n sư tăng giá cổ phiê u trong tương lai. Tuy nhiên không đô ng nghĩa vơ i viê c như ng doanh nghiê p co tỷ lê chi tra cổ tức cao la như ng doanh nghiê p không co như ng dư án tiềm năng đáng đê đâ u tư. Kê t qua mô hi nh co thê lý gia i như ng doanh nghiê p đang trong giai đoa n tăng trươ ng, co như ng tính toán đúng đă n đê đa m ba o nguô n vốn đâ u tư va o như ng dư án tiềm năng nhưng vẫn chi tra cổ tức ơ mức cao dẫn đê n biê n đô ng tăng giá trong tương lai, khi các dư án tiềm năng mang la i nguô n lợi nhuâ n lơ n cho doanh nghiê p. Điều na y ha m ý như ng doanh nghiê p tăng trươ ng bền vư ng, vẫn đa m ba o ha i hòa giư a tỷ lê chi tra cổ tức va nguô n vốn đê đâ u tư. Trong nho m biê n chính sách cổ tức chỉ co biê n DG co mối quan hê âm vơ i biê n đô ng giá song biê n na y không co ý nghĩa thống kê. Biê n SIZE quan hê ngược chiều vơ i biê n đô ng giá, điều na y phù hợp vơ i kỳ vọng va lý thuyê t cổ điê n. Như ng doanh nghiê p co PHÁT TRIỂN & HỘI NHẬP Số 26 (36) - Tháng 01-02/2016 quy mô lơ n thươ ng co biê n đô ng giá ít hơn như ng doanh nghiê p co quy mô nho. Biê n LEV co mối quan hê cùng chiều vơ i biê n đô ng giá doanh nghiê p khi cho hê số hô i quy dương ơ ca hai mô hi nh vơ i mức ý nghĩa 1%. Điều na y ha m ý ta i thi trươ ng chứng khoán VN khi doanh nghiê p tăng mức đô sử du ng nợ da i ha n thi giá cổ phiê u biê n đô ng tăng, co thê hiê u được bơ i lẽ các doanh nghiê p quan sát đa số la như ng doanh nghiê p sử du ng rất ít nợ, vi thê chưa tâ n du ng tối đa lợi thê cu a đòn bẩy ta i chính, khi tăng mức đô sử du ng nợ, giá tri doanh nghiê p sẽ tăng dẫn đê n biê n đô ng giá tăng; tuy nhiên, no chỉ tăng trong mô t giơ i ha n sử du ng nợ nhất đi nh. 5. Kê t luâ n Chính sách cổ tức a nh hươ ng đê n biê n đô ng giá cổ phiê u, thông qua đo a nh hươ ng đê n giá tri cu a doanh nghiê p. Sư a nh hươ ng không nằm ơ cách ha ch toán kê toán, va ơ viê c nha đâ u tư đánh giá tiềm năng tăng trươ ng cu a doanh nghiê p như thê na o va ba n chất doanh nghiê p đo ra sao. Vi vâ y, quyê t đi nh chính sách cổ tức la mô t quyê t đi nh rất quan trọng đối vơ i doanh nghiê p, dù ta i thi trươ ng chứng khoán còn chưa phát triê n như ơ VN. Rõ ra ng rất kho co thê đưa ra mô t chính sách cổ tức được xem la khuôn mẫu cho tất ca các doanh nghiê p, bơ i lẽ chính sách cổ tức nằm trong mối quan hê ha i hòa giư a chính sách đâ u tư va chính sách ta i trợ. Tuy nhiên, mỗi doanh nghiê p tùy va o đặc điê m kinh doanh, điều kiê n kinh tê thi trươ ng hiê n ta i la i co như ng chính sách đâ u tư va phát triê n khác nhau. Vi vâ y, khuyê n nghi chính sách đưa ra dư a trên kê t qua nghiên cứu cu a mô hi nh kê t

6 hợp vơ i thư c tra ng chi tra cổ tức cu a các doanh nghiê p niêm yê t trên thi trươ ng chứng khoán VN. Thứ nhất, chính sách cổ tức pha i kê t hợp ha i hòa giư a chính sách đâ u tư va chính sách ta i trợ. Thứ hai, cân nhă c lư a chọn phương thức chi tra cổ tức phù hợp cho tư ng công ty va o tư ng giai đoa n khác nhau. Thứ ba, cố gă ng duy tri mô t tỷ lê cổ tức an toa n, chính sách cổ tức nho ha ng quý kê t hợp vơ i thươ ng cổ tức cuối năm nên được xem xét va sử du ng cho các doanh nghiê p niêm yê t trên thi trươ ng chứng khoán VN. Về phía nha đâ u tư, đê đa t được mu c tiêu đâ u tư cu a mi nh cũng nên xem xét tâ n du ng thông tin về cổ tức cu a doanh nghiê p sử du ng đê phân tích công ty, lư a chọn đâ u tư va o như ng doanh nghiê p co chính sách cổ tức nhất quán, rõ ra ng va ổn đi nh, đô ng thơ i lư a chọn ưu tiên đâ u tư va o như ng doanh nghiê p co tiềm năng tăng trươ ng cao tuy nhiên thi giá chứng khoán còn thấp Ta I LIê u THAM KHa o Aharony, J. & Swary, I. (1980). Quarterly dividend and earnings announcements and stockholders return: An empirical analysis. The Journal of Finance, vol. 35, no. 1, pp Allen D. E. and Rachim V. S.. (1996). Dividend policy and stock price volatility: Australian evidence. Journal of Applied Economics, no. 6, pp Baltagi. B.H. (2005). Economic Analysis of Panel Data. John Wiley & Sons. England. Baskin. J.. (1989). Dividend policy and the volatility of common stock. Journal of Portfolio Management, no. 15, pp Bhattacharya. S. (1979). Imperfect information. dividend policy. and the bird in the hand fallacy. The Ball Journal of Economic, vol. 10, no. 1, pp Black. F. & Scholes. M. (1974). The effects of dividend yield and dividend policy on common stock prices and return. Journal of Financial Economics, vol. 1, no. 1, pp Bloomberg Vietnam Ho Chi Minh stock index. Available from < VNINDEX:IND>. [20 January 2015]. Browm. S.J & Warner. J.B. (1980). Measuring security price performance. Journal of Financial Economics, vol. 8, no. 3, pp Damodar Gujarati. (2003). Econometric Analysis of Panel Data. McGraw-Hill. Diamond. J.J. (1967). Earnings distribution and the evaluation of shares: some recent evidence. Journal of Financial and Quantitative Analysis. vol.2. no.1. pp Dư liê u li ch sử da nh cho Metastock va AmiBroker. Truy câ p ta i < vn/du-lieu/download.chn#data>. [Truy câ p nga y: 5/1/2015]. Ta c đô ng của khủng hoa ng... (Tiếp theo trang 59) Gordon. M.J. (1959). Dividends, earnings, and stock prices. The Review of Economics and Statistics, vol.41, no.2, pp Hakansson. N.H. (1982). To Pay or not to pay dividend. The Journal of Finance, vol. 37, no. 2, pp Holder. M. E.. Langrehr. F.W.. & Hexter. J. L. (1989). Dividend policy determinants: an investigation of the influences of stakeholder theory. Financial Management, vol. 3, no. 4, pp Hussainey. K.. Mgbame. C.O.. & Chijoke- Mgbame. A. M.. (2011). Dividend policy and share price volatility: UK evidence. Journal of Risk Finance, no. 12, vol. 1, pp Imad Zeyad Ramadan (2013). Dividend policy and price volatility empirical evidence from Jordan. International Journal of Academic Research in Accounting, Finance and Management Sciences. pp Charoenwong. C. Ding. DK. Chian. LK & Yang. YC (2012). Liquidity and crises in Asian markets. Working paper. Choi. JJ. Sami. H & Zhou. H (2010). The impacts of state ownership on information asymmetry: Evidence from an emerging market. China Journal of Accounting Research, vol. 3, pp Chordia. T. Roll. R & Subrahmanyam. A (2000). Commonality in liquidity. Journal of Financial Economics, vol. 56, no. 1, pp Dunbar. K (2008). US corporate default swap valuation: the market liquidity hypothesis and autonomous credit risk. Quantitative Finance, vol. 8, no. 3, pp Fernández-Amador. O. Gächter. M. Larch. M & Peter. G (2013). Does monetary policy determine stock market liquidity? New evidence from the euro zone. Journal of Empirical Finance, vol. 21, pp Filardo. A. George. J. Loretan. M. Ma. G. Munro. A. Shim. I. Wooldridge. P. Yetman. J & Zhu. H (2010). The international financial crisis: timeline. impact and policy responses in Asia and the Pacific. BIS Papers, vol. 52, pp Florackis. C. Kontonikas. A & Kostakis. A (2014). Stock market liquidity and macro-liquidity shocks: Evidence from the financial crisis. Journal of International Money and Finance, vol. 44, pp Frieder. L & Martell. R (2006). On capital structure and the liquidity of a firms stock. truy câ p nga y 8 tháng 1 năm tư id Guillén. MF (2009). The global economic & financial crisis: A Timeline. truy câ p nga y 22 tháng 1 năm tư Hameed. A. Kang. W & Viswanathan. S (2010). Stock market declines and liquidity. The Journal of Finance, vol. 65, no. 1, pp Số 26 (36) - Tháng 01-02/2016 PHÁT TRIỂN & HỘI NHẬP 65