Politika FED-u behom finančnej krízy

Transcription

1 Bankovní institut vysoká škola Praha Katedra financií a ekonómie Politika FED-u behom finančnej krízy Diplomová práca Autor : Bc. Lenka Luptáková Finance Vedúci práce : Ing. Petr Musil Ph.D. Praha

2 Prehlásenie Prehlasujem, že som záverečnú prácu spracoval / a samostatne a v zozname uviedol / a všetku použitú literatúru. Svojim podpisom potvrdzujem, že odovzdaná elektronická podoba práce je identická s jej tlačenou verziou, a som oboznámený / a so skutočnosťou, že sa práca bude archivovať v knižnici BIVŠ a ďalej bude sprístupnená tretím osobám prostredníctvom internej databázy elektronických vysokoškolských prác. Bc. Lenka Luptáková V Prahe

3 Anotácia Predmetom diplomovej práce je Federálny rezervný systém a jeho politika v čase v období finančnej krízy. V priebehu práce sú spomenuté veľké hospodárske krízy z minulosti ako aj príčinné súvislosti terajšej finančnej krízy. Detailnejšej analýze je v rámci práce podrobená menová politika Európskej centrálnej banky, a taktiež politika Federálneho rezervného systému v čase finančnej krízy, ktorá prebehla v roku Kľúčové slová: Federálny rezervný systém, Európska centrálna banka, menová politika, finančná kríza, hypotekárne úvery Annotation Subject of this thesis is the Federal Reserve and its policy in the case during the financial crisis. In the course of work are mentioned the Great Depression of the past as even causation of the current financial crisis. A more detailed analysis is the work underwent monetary policy of the European Central Bank is also the policy of the Federal Reserve System in the event of a financial crisis that took place in Key words : Federal Reserve, European new banks, monetary policy, financial crisis, mortgage 3

4 OBSAH Úvod FEDERÁLNY REZERVNÝ SYSTÉM Štruktúra FED-u Ciele a funkcie FED-u Nezávislosť FED-u Konvenčné nástroje menovej politiky FED-u Operácie na voľnom trhu do roku Priama kúpa a predaj dlhopisov Repo obchody Operácie na voľnom trhu po roku Diskontné okno Povinné minimálne rezervy Nekonvenčné nástroje menovej politiky Zhrnutie prvej kapitoly FINANČNÁ KRÍZA História finančnej krízy Vývoj doterajších kríz a ich geografické rozdelenie Historické príčiny finančnej krízy Prvé príznaky finančnej krízy Príčiny vzniku finančnej krízy Teoretický prístup ku skúmaniu príčin Globalizácia

5 2.4 Prasknutie hypotekárnej bubliny Sekuritizácia Monopolne- finančný kapitál kapitalizmu Expanzívna monetárna politika centrálnych bánk Dôsledky finančnej krízy Európska Únia v čase finančnej krízy Zhodnotenie druhej kapitoly MONETÁRNA POLITIKA V KONTEXTE FINANČNEJ KRÍZY Analýza monetárnej politiky ECB a EÚ Opatrenia ECB v dôsledku krízy Opatrenia EÚ v dôsledku krízy Následky krízy v bankovom sektore na SR Vyhodnotenie opatrení ECB a EÚ Analýza monetárnej politiky FED-u Opatrenia FED-u v dôsledku krízy Kvantitatívne uvoľňovanie Operácia Twist Zhodnotenie tretej kapitoly Záver Použitá literatúra

6 Úvod Za posledné desaťročia či storočia prešiel svet niekoľkými hospodárskymi krízami, či už menšími alebo väčšími. Tá posledná, ktorá vo veľkej miere ovplyvnila aj slovenský trh je stará len niekoľko rokov, pričom najväčšie dopady boli viditeľné hlavne v oblasti zamestnanosti. Táto kríza súvisí s hypotekárnou krízou v USA, kedy sa Federálny rezervný systém rozhodol ísť cestou lacných peňazí a v priebehu krátkeho obdobia znížil úrokovú sadzbu na minimálnu úroveň. Cieľom tejto politiky bolo naštartovanie ekonomického rastu. Priemerné ceny nehnuteľností extrémne vzrástli, a zároveň sa hypotéky stali dostupnejšími aj pre ľudí, ktorým by dovtedy neboli poskytnuté. Cesta lacných peňazí však spôsobila rast cien a inflácie, na ktorú musel Federálny rezervný systém bezodkladne reagovať. Úroková sadzba niekoľkonásobne vzrástla, čo viedlo k tomu, že ľudia neboli schopní ďalej splácať svoje záväzky resp. nie v takej miere ako dovtedy. Toto viedlo k zníženiu dostupnosti úverov čo sa samozrejme dotklo aj trhu s nehnuteľnosťami. Všetky tieto skutočnosti stáli na počiatku veľkej hospodárskej krízy 21. storočia. Dôsledky hospodárskej krízy sa prejavili hlavne v poklese výkonnosti ekonomík, bankrotmi finančných inštitúcií či prudkým nárastom nezamestnanosti a nárastom chudoby. Hospodárska kríza však neprebiehala len v USA, ale ovplyvnila aj množstvo ďalších ekonomík. Americký dolár je svetovou menou a teda všetky rozhodnutia, ktoré Federálny rezervný systém urobí, majú zásadný vplyv, a to v celosvetovom meradle. Výnimkou nebolo ani Slovensko, ktoré je otvorenou ekonomikou a je do veľkej miery závislé od hospodárenia ostatných štátov. Dá sa povedať, že platí rovnica, že ak sa darí svetovým ekonomikám a udržiavajú si ekonomický rast, bude sa dariť aj slovenskej ekonomike, či iným podobným štátom. Slovensko je súčasťou Európskej Únie a naša ekonomika je silne závislá od ekonomickej situácie nielen ostatných členov Európskej Únie, ale ovplyvňujú ho aj rozhodnutia Federálneho rezervného systému v USA. 6

7 Hoci Slovensko bolo hospodárskou krízou zasiahnuté iba nepriamo, ani ono sa nevyhlo problémom, ktoré kríza spôsobila. Najzávažnejšími dôsledkami bol najmä pokles HDP a stále sa zvyšujúca nezamestnanosť, ktorá bola na Slovensku už aj tak o niečo vyššia ako by sme chceli. Samozrejme, kríza sa dotkla aj jednotlivých podnikateľských subjektov a firiem, ktorých trhová hodnota v čase krízy poklesla. Je dôležité spomenúť, že hospodárska kríza vypukla v období, kedy sa slovenská ekonomika nachádzala na vrchole hospodárskeho cyklu. Hlavne vďaka stabilite bankového sektoru dokázala slovenská ekonomika prekonať spomínanú krízu a lepšie sa vyrovnať s jej dopadmi a následkami. Môžeme konštatovať, že naša ekonomika sa už z tejto krízy spamätala, avšak situácia vo svete bohužiaľ stále nie je stabilná a mnohí experti predpovedajú ďalšiu krízu. Snáď ich predpovede nebudú pravdivé, nakoľko je vždy prospešnejšie krízam predchádzať, ako ich nechať zájsť príliš ďaleko a následne eliminovať škody, ktoré vznikli. 7

8 1 FEDERÁLNY REZERVNÝ SYSTÉM (FED) Pred vznikom Federálneho rezervného systému bol americký národ zamorený mnohými finančnými krízami. V tom čase tieto krízy vyústili do paniky, a ľudia sa ponáhľali do svojej banky vyberať svoje vklady. Zlyhanie jednej banky malo často dominový efekt, a práve z tohto dôvodu, si svoje vklady vyberali aj zákazníci iných bánk, pri čom tieto banky neboli v nebezpečenstve zlyhania. Banky potrebovali zdroje núdzových zásob, aby sa zabránilo panike, a aby klienti neutekali od podnikania. Mimoriadna panika nastala v roku 1907, keď klienti začali opúšťať svoje banky, a preto bolo potrebné tento krok začať nevyhnutne riešiť. Odchod klientov bánk vyústil do krízy krehkého bankového systému. Práve z týchto dôvodov založil Kongres v roku 1913 Federálny rezervný systém. Zámer založenia tejto dnes veľmi populárnej centrálnej banky bol nasledovný : Federálny rezervný systém mal uzdraviť ekonomiku a bankový sektor. Navyše mal vrátiť ľudom stratenú dôveru k americkým bankám. Udržiavanie zdravej americkej ekonomiky, je jedna z najdôležitejších úloh Federálneho rezervného systému. Federálnemu rezervnému systému bol daný dvojitý mandát: sleduje ekonomické ciele cenovej stability a maximálnej zamestnanosti. 1.1 Štruktúra federálneho rezervného systému Federálny rezervný systém je centrálnym bankovým systémom v Spojených štátoch Amerických, ktorý bol vytvorený na základe Zákona o federálnom rezervnom systéme. FED je verejná organizácia založená na základe federálneho zákona s privátnymi komponentmi. (Demjan et al, 2011, s. 96). Štruktúru Federálneho rezervného systému tvorí : Rada guvernérov ( Board of Governors), ktorá je centrálnou inštitúciou Federálneho rezervného systému. Sídli vo Washingtone D.C., a skladá sa zo siedmich členov, ktorých navrhuje prezident USA a schvaľuje senát. Plné funkčné obdobie trvá štrnásť rokov, čim je podporená jej nezávislosť. Jílek, ( 2013.s.173) charakterizuje Radu guvernérov ako vrcholový orgán FED-u. Rada guvernérov bola založená ako federálna vládna inštitúcia, ktorá zodpovedá za medzinárodné a národne ekonomické analýzy a spolu s ďalšími zložkami aj za menovú 8

9 politiku. Dohliada a reguluje na operácie jednotlivých federálnych rezervných bánk. Taktiež je zodpovedná za dohľad a reguláciu vkladových inštitúcií a za fungovanie národného platobného systému. Stanovuje rezervné požiadavky, a reguluje kúpu cenných papierov. Schvaľuje zmenu diskontnej miery, ktorú navrhujú federálne rezervné banky. Federálny výbor voľného trhu (Federal Open Market Committee, FOMC), je výbor, ktorý stanovuje cieľovou mieru federálnych prostriedkov. Výbor pozostáva z dvanástich členov, z ktorých je sedem členmi Rady guvernérov. Ďalší piati členovia sú prezidentmi dvanástich regionálnych federálnych rezervných bánk. Výbor rozhoduje o zvýšení alebo znížení úrokovej miery. Závery prijaté na stretnutiach FOMC sa posielajú do Národného obchodného dealingu (Domestic Trading Desk), ktorý sa nachádza vo Federálnej rezervnej banke v New Yorku, a tým sa úroková miera federálnych prostriedkov nastaví na novú úroveň. Federálne rezervné banky ( federal reserve banks),sídla týchto bánk sa nachádzajú v Bostone, New Yorku, Philadelphii, Clevelandu, Richmondu, Atlante, Chicagu, St.Lois, Minneapolisu, Kansas City, Dallase a San Franciscu. Úlohami federálnych rezervných bánk je regulácia členskej banky FED-u a v prípade nutnosti im poskytnúť likviditu prostredníctvom diskontného okna. ( ) Obrázok č.1. Federálne rezervné banky v Spojených štátoch Amerických ( ) 9

10 Federálny poradný výbor (Federal Advisory Council) Jeho zodpovednosťou je určovať koncepciu menovej politiky. Do jeho náplne patrí vykonávanie operácií na voľnom trhu s cennými papiermi americkej federálnej vlády a jej pridružených agentúr. Zodpovedný je za devízové intervencie, ktoré často konzultuje s ministerstvom financií. Federálny výbor pre voľný trh tvorí všetkých sedem členov Výboru guvernérov. Ďalej je členom prezident Federálnej rezervnej banky v New Yorku. Zvyšok tvoria štyria prezidenti zo zostávajúcich jedenástich Federálnych rezervných bánk. Títo sa rotujúco striedajú na jednoročnej báze. Výbor zasadá pravidelne osemkrát do roka, avšak môže sa stretnúť aj na mimoriadnych zasadnutiach. Predsedom výboru sa stáva predseda Výboru guvernérov a podpredsedom výboru je Prezident Federálnej rezervnej banky v New Yorku. Rozhodnutia výboru sa prijímajú na základe jednoduchej väčšiny (pri rovnosti hlasov rozhoduje predseda). (Jílek, 2013, s.174) Obrázok č.2.štruktúra Federálneho rezervného systému ( ) 1.2 Ciele a funkcie FED-u Monetárna politika FED-u pôsobí na ceny, zamestnanosť a ekonomický rast a to ovplyvňovaním dostupnosti a udržiavania nízkej ceny peňazí a úverov v ekonomike. 10

11 Ovplyvňuje spotrebiteľskú a podnikateľskú vôľu míňať peniaze na tovary a služby. FED používa tri druhy nástrojov monetárnej politiky za účelom ovplyvňovania dostupnosti peňazí a ich ceny, ako aj úverov, a to sú: operácie na voľnom trhu, diskontná sadzba a povinné minimálne rezervy. ( ) Tieto ciele zahŕňajú: maximálnu zamestnanosť stabilné ceny mierne dlhodobé úrokové sadzby podpora udržateľného ekonomického rastu Od vzniku FED-u menil Kongres svoje názory na jeho mandát. Pred druhou svetovou vojnou sa ujal svojej úlohy v poskytovaní likvidity, k zmierneniu zmien v potrebe úverov, financovania obchodov a v poskytovaní obeživa so zámerom zabráneniu finančných paník. Svetová hospodárska kríza, ktorá vznikla v roku 1933, však tieto priority zmenila. Cieľom FED-u sa stala hospodárska stabilizácia a cenová stabilita. Nástroje menovej politiky sa taktiež postupom času menili. Pri vzniku FED-u boli hlavným nástrojom úvery bankám cez diskontné okno. Neskôr FED prešiel na operácie na voľnom trhu. (Jílek,2013,s.165) Medzi hlavné funkcie FED-u patrí : menová politika, regulácia úrokových mier stanovenie rezervných požiadaviek pre členské banky dohľad nad výrobou obeživa zaistenie zúčtovacieho centra pri prevode peňažných prostriedkov v bankovom systéme regulácia členských bánk dohľad, či sa dodržuje regulácia FED-u 1.3 Nezávislosť FED-u 11

12 Federálny rezervný systém je nezávislou agentúrou, ktorá rozhoduje o smere menovej politiky podľa toho, čo pokladá za najlepšie pre ekonomiku. Môžeme povedať, že nezávislosť na jednej strane Federálnemu rezervnému systému dáva možnosť, praktizovať takú politiku, ako je boj proti inflácii, ktorá ma malú podporu obyvateľstva. Zvolení predstavitelia nebudú vždy ochotní obetovať svoju krátkodobú šancu byť zvolený dlhodobému blahobytu ekonomiky a nezávislý Federálny rezervný systém môže predstavovať najlepšiu reakciu na politický ekonomický cyklus. (Samuelson, 1992, s ) 1.4 Konvenčné nástroje menovej politiky FED-u Dostávame sa k samotným prostriedkom, ktorými FED zásobuje trh peňazí. V nasledujúcich podkapitolách si priblížime konvenčné nástroje menovej politiky, ktoré FED používal pred vypuknutím krízy v roku Operácie na voľnom trhu do roku 2007 FED likviditu dodáva a prípadne sťahuje, taktiež výnimočne sťahuje alebo znižuje rezervy vkladových inštitúcií u federálnych rezervných bánk. Tieto operácie vykonáva národný obchodný dealing vo Federálnej rezervnej banke v New Yorku a to na pokyn Federálneho výboru voľného trhu. Každý deň Federálna rezervná banka v New Yorku a Rada guvernérov vo Washingtone, D.C, vypracovávala nezávislú prognózu technických faktorov, ktoré ovplyvňovali dostupnosť rezerv v nasledujúcich dňoch, a v nasledujúcich týždňoch. Mimoriadna pozornosť sa venovala podmienkam obchodovania na trhu rezerv a úrovne cieľovej miery federálnych prostriedkov vo vzťahu k požadovanej úrovni danej menovou politikou. Stanovil sa program operácií na voľnom trhu. FED vykonáva operácie na voľnom trhu nasledujúcimi spôsobmi : -Priamou kúpou amerických federálnych dlhopisov a dlhopisov krytými hypotekárnymi úvermi, ktoré sú emitované americkými federálnymi agentúrami (dodávanie likvidity), alebo priamym predajom tých istých cenných papierov (sťahovanie likvidity). 12

13 -Poskytuje úvery formou rezervných rep (dodávaním likvidity) alebo príjmaním úverov vo forme rep ( sťahovaním likvidity). Tieto operácie FED-u mali len dočasný charakter. (Simon, 2009, s. 14) Priama kúpa a predaj dlhopisov Priamou kúpou a predajom dlhopisov realizoval FED v tomto období, väčšinou vo forme amerických aukcií na sekundárnych trhoch. Dealeri predložili ponuku na kúpu, alebo ponuku na predaj cenných papierov stanoveného druhu a splatnosti. Úlohou FED-u bolo rozhodnúť sa, či má tieto ponuky kúpiť. FED uskutočňoval priamu kúpu dlhopisov niekoľko krát do roka ( zvä ša štyri až osemkrát do roka). Týmto umožňoval obchodným bankám neustálu likviditu. Priama kúpa dlhopisov bola mimoriadne dôležitá v období, keď bol nedostačujúca likvidita. ( ) Repo obchody do 2007 Repo obchody, konkrétne reverzné repa a repa uskutočňoval FED ako jednodenné alebo ako termínované. Väčšina repo obchodov mala splatnosť do 7 dní a díleri niekedy mali možnosť ukončiť repo obchody pred splatnosťou. Reverzné repa prevádzkoval FED v prípade potreby dočasného zvýšenia likvidity a repa v prípade potreby dočasného zníženia likvidity. U reverzného repa FED kúpil od dealera či od zákazníka cenné papiere so záväzkom, že ich k určitému dátumu v budúcnosti predá späť dealerovi či zákazníkovi. Naopak u repa FED predal dealerovi či zákazníkovi cenné papiere so záväzkom, že ich k určitému dátumu v budúcnosti kúpi späť od dealera či zákazníka. Pri splatnosti reverzného repa alebo repa sa zvýšenie alebo zníženie likvidity automaticky likviduje. Tieto operácie, ktoré mali znížiť fluktuáciu v celkovej úrovni rezerv bank sa používali častejšie než pri kúpe a predaji dlhopisov. Pri dodávaní likvidity, FED zoradil všetky ponuky od najvyššej úrokovej miery po najnižšiu, a potom akceptoval ponuky s najvyššími úrokovými mierami až do stanovenej dolárovej hodnoty potrebnej k splneniu cieľa na likviditu. Podobne pri sťahovaní likvidity FED zoradil všetky ponuky od najnižšej úrokovej miere k najnižšej, a potom akceptoval ponuky s najnižšími úrokovými mierami až do stanovenej dolárovej 13

14 hodnoty potrebnej k splneniu cieľa na likviditu. Tieto reverzné repa a repa predstavovali tzv. systémové repo obchody. (Jílek, 2013, s ) Operácie na voľnom trhu od roku 2007 V dôsledku finančnej a hospodárskej krízy došlo v operáciách na voľnom trhu k rozsiahlym zmenám. FED nakúpil v tomto období od vkladových a nevkladových inštitúcií veľký objem aktív z dôvodu kvantitatívneho uvoľňovania. Taktiež poskytol veľký objem úverov špecifickým inštitúciám. Cieľom bola finančná pomoc Diskontné okno ( discount window) Možnosťou pre vkladové inštitúcie ako získať do FED-u krátkodobý úver je tzv. diskontné okno (discount window). Úloha diskontného okna pri uskutočňovaní menovej politiky sa od vzniku FEDU značne menila. Zatiaľ čo v 20. rokoch minulého storočia bolo rozhodujúcim nástrojom menovej politiky a pre poskytovanie likvidity, v súčasnosti inštitúcie prijímajú likviditu na svoj účet vo FED-e za diskontnú mieru. Všetky úvery diskontného okna musia byť plne zaistené kolaterálom vo forme určitých cenných papierov. Obchodné banky tak využívajú diskontné okno len výnimočne. Hlavným cieľom diskontného okna je získanie likvidity a preto sa nejedná o operáciu na voľnom trhu.(jílek, 2013, s.28) Poznáme štyri druhy úveru diskontného okna (discount window credits) -Primárny úver : Tento druh úveru býva najčastejšie krátkodobý ojedinele aj jednodenný a poskytuje úvery zdravým finančným inštitúciám. Vkladové inštitúcie môžu žiadať o tento typ úveru v prípade, ak hľadajú alternatívne možnosti likvidity. Vzhľadom k výške úrokovej miery, je však málo pravdepodobné, že vkladové inštitúcie tento úver využijú. Úroková miera vo výške 1% prevyšovala cieľovú mieru federálnych prostriedkov, od roku 2007 sa prevýšenie nachádzalo na úrovni 0.5% a od roku 2008 sa znížila na 0,25 %, a v roku 2010 sa opäť zvýšila na 0,5%. Výhoda primárneho úveru pre vkladové banky však spočíva v tom, že nemusia uvádzať dôvod svojej žiadosti o tento úver, a môžu poskytnúť o svojej banke minimálne informácie. Primárny úver je možné predĺžiť na niekoľko týždňov a je 14

15 dostupný aj pre malé vkladové inštitúcie. V prípade dlhodobejšieho úveru, podlieha tento úver zvýšenej administrácii. Sekundárny úver (secondary credit)je druh úveru, ktorý FED poskytuje vkladovým inštitúciám, ktorým sa nepodarilo získať primárny úver. Poskytuje sa na kratšiu dobu ( zvačša jeden den). Úroková miera sekundárneho úveru musí prevyšovať 0,5% mieru primárneho úveru. Aj napriek tomu, že tento úver podlieha vyššej administrácií, je určený pre vkladové inštitúcie, ktoré majú finančné problémy, a majú im pomôcť v prekonaní tohto problému. Cieľom je vrátiť sa k trhovému získaniu likvidity. Sezónny úver je určený malý vkladovým inštitúciám na sezónne potreby likvidity, inštitúcie musia preukázať ročnú sezónnosť úverov a vkladov, vkladové inštitúcie môžu takto obdržať dlhodobejšiu likviditu. Úroková miera sa stanovuje každých štrnásť dní, a je založená na cieľovej miere federálnych prostriedkov a na priemernej trhovej úrokovej miere devatdesiať denných vkladových certifikátov ( certificates of deposit (Klváčová et al, 2009, s. 34) Okrem predchádzajúcich troch typov úverov (Jílek, 2013, s. 30) pridáva ešte jeden typ úveru výnimočný úver. Tento úver umožňuje FED-u poskytnúť domácnostiam a podnikom za neobvyklých okolností. Ak nie je zaistený americkými federálnymi dlhopismi musí byť schválený piatimi členmi FOMC Povinné minimálne rezervy (PMR) Podľa zákona finančné inštitúcie, či už sú, alebo nie sú členmi FED systému, musia držať určité percento vkladov ako rezervy, a to buď ako príručnú hotovosť, alebo ako vklady vo FED-e. FED stanovuje požiadavky na výšku týchto rezerv pre všetky komerčné banky, sporiteľne a úverové ústavy a pre pobočky a expozitúry zahraničných bánk v USA. Depozitné inštitúcie využívajú svoje rezervné účty vo FED-e nie len pre to, aby naplnili požiadavku povinných minimálnych rezerv, ale tiež preto, aby realizovali kvantum transakcií prostredníctvom FED-u, ako napr. kontrolu a elektronické platby a služby spojené s menou a mincami. (Klváčová et al, 2009.s.32) 15

16 Zmena v požiadavkách na výšku týchto rezerv sa používa ako monetárny nástroj zriedkavo. Avšak, minimálne rezervy ako nástroj podporujú implementáciu monetárnej politiky, a to tým, že poskytuje predpovedateľný dopyt po bankových rezervách, ktoré zvyšujú vplyv FED-u nad krátkodobými zmenami v úrokových sadzbách pri implementácii operácii na voľnom trhu. Podľa zákona finančné inštitúcie, či už sú alebo nie členmi FED systému, musia držať určité percento vkladov ako rezervy, a to buď ako príručnú hotovosť, alebo ako vklady vo FED-e. FED stanovuje požiadavky na výšku týchto rezerv pre všetky komerčné banky, sporiteľne a úverové ústavy a pre pobočky a expozitúry zahraničných bánk v USA. Depozitné inštitúcie využívajú svoje rezervné účty vo FED-e nie len pre to, aby naplnili požiadavku povinných minimálnych rezerv, ale tiež preto, aby realizovali kvantum transakcií prostredníctvom FED-u, ako napr. kontrolu a elektronické platby a služby spojené s menou a mincami.. ( ) Zmena v požiadavkách na výšku týchto rezerv sa používa ako monetárny nástroj zriedkavo. Avšak, minimálne rezervy ako nástroj podporujú implementáciu monetárnej politiky, a to tým, že poskytuje predpovedateľný dopyt po bankových rezervách, ktoré zvyšujú vplyv FED-u nad krátkodobými zmenami v úrokových sadzbách pri implementácii operácii na voľnom trhu. ( ) 1.5 Nekonvenčné nástroje menovej politiky Ako ukázal vývoj od vypuknutia krízy v roku 2007 tradičné nástroje monetárnej politiky neboli dostačujúce. Centrálni bankári preto reagovali na novovzniknuté trhové podmienky zavedením nových stimulov tzv. nekonvenčných menových nástrojov: Sú to neštandardné nástroje, ktoré využívali centrálne banky v čase finančnej krízy. V praxi môžeme pozorovať tri základné mechanizmy: 1. Likvidné uvoľňovanie (liquidity easing) pri likvidnom uvoľňovaní sa akceptujú nelikvidné cenné papiere ako kolaterál centrálnou banku alebo menové swapy s ostatnými obchodnými a centrálnymi bankmi. Cieľ spočíva v udržaní platobnej schopnosti vo vlastnej i cudzej mene. 2. Kvantitatívne uvoľňovanie (quantitative easing) rozumie sa tým nákup domácich finančných aktív centrálnou bankou od obchodných bánk a nebankových subjektov, a to v takej výške, že dochádza k značnému navýšeniu bilančnej sumy centrálnej banky. 16

17 Výsledkom je navýšenie likvidity na rezervných účtoch obchodných bánk v centrálnej banke, pričom cieľom je zníženie strmosti výnosových kriviek. 3. Úverové uvoľňovanie (credit easing) na vybraných trhoch centrálna banka nakupuje najviac postihnuté a napäté cenné papiere od súkromného sektora, čím vymieňa dobré aktíva za zlé, alebo vytvára dodatočné rezervy a potom ich sterilizuje predajom nových štátnych CP ( ) 1.6 Zhodnotenie prvej kapitoly V rámci prvej kapitoly sme charakterizovali Federálny rezervný systém ako americkú centrálnu banku, ktorá má za úlohu pôsobiť na ceny, zamestnanosť a ekonomický rast a to ovplyvňovaním dostupnosti a udržiavania nízkej ceny peňazí a úverov v ekonomike. Významným ukazovateľom, ktorým môžeme vyznačiť americkú centrálnu banku je jej nezávislosť, pretože rozhoduje o smere menovej politiky podľa toho, čo pokladá za najlepšie pre ekonomiku. Jej nezávislosť je charakterizovaná práve tým, že zásahy štátu do americkej centrálnej banky sú povolené len raz za štrnásť rokov. Ďalej sme sa zaoberali konvenčnými nástrojmi Federálneho rezervného systému ktoré pozostávajú z operácií na voľnom trhu, ktoré sú najdôležitejším nástrojom americkej centrálnej banky, a tvoria až takmer deväťdesiat percent na emisií peňazí. Spočívajú v predajoch alebo v nákupoch cenných papierov federálnej vlády, alebo vládnych agentúr na voľnom trhu. Medzi konvenčné nástroj FED-u môžeme zaradiť aj povinné minimálne rezervy, ktoré sa vzťahujú na 25% vkladov v bankách, práve z tohto dôvodu sú najneobľúbenejším nástrojom centrálnych bánk. To znamená, že banky musia držať rezervy, a to vo výške stanovenej FED-om. Medzi najnovšie nástroje centrálnych bánk patria od roku 2007 aj nekonvenčné nástroje. Sú to neštandardné nástroje, ktoré využívali centrálne banky v čase finančnej krízy. Ide o likvidné uvoľňovanie, kde sa akceptujú nelikvidné cenné papiere ako kolaterál centrálnou banku alebo menové swapy s ostatnými obchodnými a centrálnymi bankmi. Úverové uvoľňovanie - centrálna banka nakupuje postihnuté a napäté cenné papiere od súkromného sektora, čím vymieňa dobré aktíva za zlé, a kvantitatívne uvoľňovaní, kde sa nakupujú finančné aktíva centrálnou bankou od obchodných bánk a nebankových subjektov, a to v takej výške, že dochádza k značnému navýšeniu bilančnej sumy. 17

18 2 FINANČNÁ KRÍZA Veľká finančná kríza, ako uvádza Foster a Magdoff (2009, s. 11) začala pomerne nenápadne ku koncu roku 2007 krachom dvoch hedgeových fondov investičnej banky Bear Stearns a po celý zostávajúci rok to išlo od desiatim ku piatim navzdory mnohým pokusom vlád postup krízy zastaviť. Dnes je všeobecne považovaná za najhorší hospodársky krach od Veľkej hospodárskej krízy. A ako na sklonku roku 2008 naznačil americký ekonóm a komentátor New York Times Paul Krugman, mohlo by sa dokonca jednať o druhú veľkú hospodársku krízu. (In: Foster, Magdoff, 2009, s.11) Vzhľadom na jej dôsledky možno tento predpoklad považovať za správny. 2.1 História finančnej krízy Dnešná finančná kríza iba zdanlivo súvisí s hypotekárnou krízou rozvinutou v USA, ktorá postupne prenikla do celej svetovej ekonomiky. V skutočnosti súčasná finančná kríza vychádza z niekoľkých základných vývojových tendencií posledných tridsiatich rokov. (Workie et al, 2008, s.45) Pri vymedzení pojmu finančná kríza je podstatný fakt, že príčiny ekonomických problémov sa nenachádzajú v reálnej ekonomike, ale vznikajú vo finančnom systéme. (Dvořak, 2008, s.169) Vývoj doterajších kríz a ich geografické rozdelenie Krátko po rozpade bretonwoodskeho menového systému došlo vo svetovej ekonomike k zmenám, najmä čo sa týka fungovania finančných trhov. Globálne finančné nestability sa prejavovali prostredníctvom menových a bankových kríz. Štúdie poukazujú na to, že medzi rokmi 1970 a 2000 bolo identifikovaných celkovo 289 finančných kríz s frekvenciou v priemere 9 kríz ročne. ( Outrata et al., 2006, s. 217). Tendencia výskytu kríz podľa dekád je stúpajúca. V 70.-tych rokoch bolo zaznamenaných 52 kríz, v 80.-tych rokoch 98 kríz, a v 90.-tych rokoch až 140 kríz. 18

19 Z hľadiska geografického rozdelenia finančných kríz bolo v 70. rokoch najviac kríz zaznamenaných v Latinskej Amerike, v 80. rokoch bolo takmer 40% finančných kríz zaznamenaných v Afrike. V tranzitívnych ekonomikách v 80.-tych rokoch boli zaznamenané finančné krízy iba v štyroch krajinách, a však v 90. rokoch k nim došlo už v 32 krajinách. (Outrata et al., 2006, s. 218) Tabuľka č. 1: Počet identifikovaných finančných kríz v čase a priestore za obdobie Zdroj:(Keisuke, 2006,s.247) Bývalý predseda Federálnej rezervnej rady Alan Greenspan prirovnal Veľkú finančnú krízu k storočnej kreditnej tsunami, no jedná sa skôr o historickú udalosť ako o prírodný úkaz. Ide o výjav, ktorý je zároveň dôverne známy a ktorý zároveň nemá v dejinách kapitalizmu precedens. V posledných dvoch desaťročiach krízu predchádzala dlhá séria menej významných, no neustále vážnejších ekonomických otrasov. Patrili k nim hlavne prepad amerických akciových trhov v roku 1987, kríza úspor a úverov koncom 80. a začiatkom 90.-tych rokov, japonská finančná kríza a veľká stagnácia 90. rokov, ázijská finančná kríza a krach novej ekonomiky (dot com) z roku Veľká finančná kríza ich však prekonala všetky. Ako aj ekonomika Spojených štátov, tak aj ekonomika zvyšku sveta, sa nachádzajú v stave hlbokého prepadu a podľa všetkého celia vyhliadkam dlhodobej stagnácie. (Foster, Magdoff, 2009,s.245) Historické príčiny finančnej krízy (Workie, 2009, s.45) sa však domnieva, že na skutočné odhalenie príčin a charakteru prebiehajúcej krízy nestačia len prístupy finančných analytikov, ale že to vyžaduje prístup z pozícií politickej ekonómie pomenovať historické korene príčinných súvislostí, ich 19

20 genézu do súčasnosti a usilovať sa o pohľad na možné scenáre budúcnosti. Preto je nutné vrátiť sa do 30. rokov a začať spätným pohľadom na Veľkú hospodársku krízu. Milton Friedman, hlavný predstaviteľ chicagskej školy argumentoval tým, že práve FED spôsobil Veľkú hospodársku krízu. Ba čo viac, že jej priebeh zhoršil a to sťahovaním peňazí z trhu vtedy, keď trh potreboval likviditu. Keďže celá jeho (FED-u) existencia verejne vyhlásená na jeho misii, ktorá mala varovať pred takými udalosťami, ako boli Veľká hospodárska kríza, znamenalo to v roku 1913 neúspech toho, čo bola snaha dosiahnuť a čomu bola snaha vyhnúť sa. V období dokonca v 1931 uskutočnil FED historicky najvyššie zvýšenie diskontnej sadzby, čím ešte viac znížil ponuku peňazí. FED tak má jednoznačne veľkú zásluhu na zhoršení depresie tým, že počas nej nepristúpil k zvýšeniu množstva peňazí v obehu po tom, čo kríza začala. Príčiny sa i desaťročia po kríze prevažne nehľadali v monetárnej sfére a aj východiská z nej prostredníctvom monetárnej politiky sa považovali za neúčinné. Riešenie sa hľadalo skôr v prehnanej investičnej aktivite, ktorá viedla ku krachu, keď návratnosť investícií nesplnila očakávania. V súvislosti s krízou sa hovorilo aj o reforme systému financií a existovalo vyše 2000 rôznych návrhov, ktoré mali spoločné to, aby nebol založený na dlhu. Práve táto požiadavka odhalila jadro problému. Počas 20. storočia, keď USA začali zaujímať pozíciu vedúcej mocnosti, ich Federálna rezervná banka za 16 rokov po svojom založení rozpožičala mnohonásobne viac prostriedkov, než predstavovali úspory. Peniaze založené na úsporách sa tým transformovali na peniaze založené na dlhu, čo vyústilo do dovtedy najväčšej finančnej krízy v histórii. Prezident Roosevelt to pochopil a prezieravo poveril kongresmanov C. Glassa a H. Steagala vypracovaním zákona, ktorý oddelil komerčné a investičné bankovníctvo. Vzhľadom na to, že investiční bankári mali tendenciu preinvestovať aj komerčné depozity, zakázal aby banky vykonávali obchodné, investičné a poisťovacie operácie súčasne. Tento zákon síce nevrátil peniazom pôvodný charakter, no fungovaniu peňazí na dlh dal únosný kontrolovateľnejší rámec. Zároveň to však bol dôvod, prečo Wall Street 65 rokov bojoval za jeho zrušenie. V roku 1999 bol na nátlak investičných bankárov za vlády prezidenta Clintona Glassov Steagalov zákon zrušený. Ešte predtým bol dôležitým medzníkom rok 1971, keď prestal fungovať brettonwoodsky menový systém zavedený v roku Bol založený na pevných kurzoch mien členských štátov naviazaných na americký dolár, ktorý bol vymeniteľný za zlato. 20

21 Kríza 30. rokov ako uvádzajú ( Akerlof, Schiller, 2010,s.478) zjavne súvisela s istým finančným štartovacím mechanizmom. Bol ním celosvetový krach na burze v roku 1929, a potom ohromný pokles cien akcií v októbri toho roku a následne banková kríza. Skutočnému významu však nejde porozumieť len prostredníctvom tohto spúšťacieho mechanizmu. V tomto období sa kríza šírila z jednej krajiny do druhej v dôsledku zrútenia zlatého štandardu. Celosvetová strata dôvery v zmenu tohto typu spôsobila, že niektoré centrálne banky začali ochraňovať zlatý štandard značným zvyšovaním úrokových sadzieb. Krajiny, ktoré devalvovali skôr, sa dočkali skoršieho zotavenia nie len kvôli nižším úrokovým sadzbám, ale tak isto aj kvôli konkurenčnej výhode, ktorá plynula z nižších cien v medzinárodnom obchode. Aj napriek tomu, niekoľko krajín hlavne Francúzsko vzdorovalo devalvácii meny v márnej snahe ubrániť zlatý štandard, ktorého doba skončila. Chovanie centrálnych bánk napomohlo tomu, že onen počiatočný impulz, ktorým bol krach na akciových trhoch, prerástol do veľkej krízy. Stanek (2010, s. 9) tvrdí, že po prvé, je to kolosálna monetárna expanzia, kde minimálne v období posledných dvadsiatich rokov centrálne banky emitovali nesmierne objemy peňazí, ktoré v skutočnosti nie sú kryté reálnou ekonomikou. Možno to porovnať na úrovni hodnoty úverov, ktorá po prerátaní cez hodnotu mien je v súčasnosti približne stokrát vyššia, než bola v rokoch minulého storočia. Táto obrovská úverová expanzia, ktorá je druhým faktorom, súčasne znamenala obrovský nárast zadlženosti všetkých častí svetovej ekonomiky. Kým monetárna expanzia viedla iba k tlačeniu peňazí, ktoré neboli kryté, úverová expanzia skutočne odrážala celkový rast zadlženosti tak v oblasti podnikovej sféry, bankového sektora, ako aj obyvateľstva. Zároveň ale obrovská úverová expanzia znamenala, že prevažná väčšina štátov žila na dlh, nad svoje reálne ekonomické možnosti a túto úverovú expanziu využila na krytie štátneho dlhu vydaním štátnych cenných papierov Prvé príznaky finančnej krízy Mohutný burzový prepad v roku 2000 sa zdal byť predzvesťou hlbokého hospodárskeho prepadu, ekonomické straty zmiernila a vážnejším hospodárskym poruchám zamedzila hypotekárna bublina, ktorá viedla iba k relatívne miernej recesii v roku Finančná analytička Stephanie Pomboyová tento vývoj v roku 2002 označila ako presun veľkej bubliny, behom ktorého špekulatívna bublina na hypotekárnom trhu 21

22 zázračne vykompenzovala spľasknutie bubliny na akciových trhoch. ( Foster, Magdoff, 2009, s. 93) Kapitál stimulovaný nízkymi úrokovými sadzbami a zmenami v rezervných kritériách bánk, ktoré umožnili uvoľnenie väčšieho množstva disponibilných zdrojov, sa rútil mocným prúdom na trh s bytmi. Množstvo poskytovaných hypotekárnych úverov stúpalo, ceny bytov prudko rástli a čoskoro sa objavili hyper špekulácie. (Foster, Magdoff, 2009, s.147) Za začiatok krízy sa obvykle považuje spľasknutie americkej hypotekárnej bubliny v lete roku Nie je pochýb, že toto zrútenie hypotekárneho trhu bolo spúšťacím mechanizmom. Hlbšie príčiny zachádzajú samozrejme oveľa ďalej do minulosti a môžeme ich predovšetkým nájsť v americkej monetárnej politike po opustení zlatého štandardu za vlády prezidenta Richarda Nixona v roku Od tej doby bola každá kríza v USA liečená prostredníctvom nízkych úrokových sadzieb a zvýšenej ponuky peňazí. Dlhodobé následky takejto politiky sa nakoniec museli prejaviť. Šoková vlna spôsobená zrútením hypotekárneho trhu sa najskôr šírila pomaly. Takéto časové oneskorenia sú pre ekonomické procesy typické. Keď 15. Septembra 2008 zbankrotovala spoločnosť Lehmann Brothers, začalo byt zrejmé, že pôjde o krízu neobvyklých rozmerov a neurčitého trvania. (Simon, 2009, s. 14) Finálne štádium finančnej bubliny je známe ako krach a panika a je pre to typický rýchly výpredaj aktív v rámci úteku ku kvalite t.j. likvidite. Králom sa znovu stáva hotovosť. Prvý krach, ktorý otriasol trhom, sa odohrával v júny 2007, keď skolabovali dva hedgeové fondy investičnej banky Bear Stearns, ktoré dohromady držali takmer 10 miliárd v cenných papieroch krytých hypotékami. Jeden stratil 90 % svojej hodnoty a druhý zbankrotoval úplne. Keď vyšlo najavo, že tieto hedgeové fondy neboli schopné odhadnúť skutočnú hodnotu svojich aktív, museli ostatné banky v Európe, Ázii i v USA priznať svoju exponovanosť voči toxickým subštandardným hypotekárnym úverom. S tým, ako sa finančnými inštitúciami šíril strach, postihla finančný svet hlboká kreditná kríza, keď si jednotlivé finančné inštitúcie neboli isté, koľko toxických finančných aktív majú vo svojom držaní ich partneri. (Foster, Magdoff, 2009 s. 98) Workie (et al. 2009, s. 40) uvádza, že to, čo sa v júli 2007 začalo ako kríza likvidity, transformovalo sa do krízy solventnosti. Aj napriek tomu, že koordinovaný postup centrálnych bánk zvýšil trhovú likviditu a medzibankové úrokové miery sa podarilo stabilizovat, predchádzajúcu dôveru medzi bankami sa obnoviť nepodarilo. Za pokles 22

23 rastu HDP v roku 2008 boli zodpovedné hlavne sektory priemyselnej výroby, maloobchodného predaja, poisťovací a finančný priemysel. Vplyv finančnej krízy na reálnu ekonomiku dokumentuje pokles celkového domáceho dopytu v rokoch 2008 a Príčiny vzniku finančnej krízy Ako uvádza Stanek (2010, s. 195) ukazuje sa, že neriešenie príčin je jedným z významných fenoménov, ktoré vedú k tomu, že kríza sa nestáva cyklickou, ale trvalou, že kríza zachytáva všetky časti ekonomiky, nezostávajú teda zachránené ostrovy pozitívneho vývoja, ktoré by postupne umožňovali rozšíriť svoj vplyv na ostaté časti ekonomiky a obnoviť hospodársky rast. Podľa Kohouta (2009.s.163) existujú štyri dôležité faktory pre vznik krízy : expanzívna politika lacných úverov, investičný boom na kapitálových trhoch, previazanosť investičného a komerčného bankovníctva, zlatý menový štandard. Vznik hospodárskych kríz súvisí s presvedčením Federálneho rezervného systému že pre udržanie hospodárskeho rastu je najdôležitejšie udržovanie expanzívnej politiky lacných úverov, čo potvrdzuje aj vo svojej výročnej správe z roku 1923 : Štátne rezervné banky sú zdroje, na ktoré sa členské banky obracajú kedykoľvek, keď potreby podnikateľov prekročia ich vlastné možnosti. Štátna rezerva doplňuje potrebné úvery v dobách konjunktúry a bráni úpadku v dobách krízy Teoretický prístup ku skúmaniu príčin vzniku finančných kríz Kanonický model (model prvej generácie) je spojenie s modelom krízy platobnej bilancie, ktorý rozpracoval P. Krugman. Tento prístup považuje krízu v platobnej bilancii za základnú príčinu finančných kríz, ktorá reflektuje slabosti makroekonomických základov danej ekonomiky, resp. regiónu. Tento klasický (kanonický) model vychádza z troch základných kritérií na identifikáciu menových kríz: fiškálny rozpočet v pomere k HDP musí byt záporný dva roky po sebe pred vznikom krízy, ponuka peňazí (M2/HDP) musí byt vyššia ako v predchádzajúcom období, resp. v období dvoch rokov, musí dochádzať k reálnemu zhodnoteniu kurzu. (Outrata, 2006). 23

24 Uvedené kritériá je možno znázorniť aj matematicky: kde M ponuka peňazí, BS pomer prebytku štátneho rozpočtu k HDP, Y HDP Rovnice sú podľa J. Frankela a A. Roseho (Ourata, 2006, s.225) kritériami na identifikáciu finančných kríz. Keď sú splnené všetky tri kritériá, dochádza k tzv. klasickým typom finančných kríz. Ďalšie štúdie a udalosti poukazujú na nedostatky tohto prístupu, ktoré možno zhrnúť nasledovne: veľký dôraz sa kladie na hospodársku politiku a reakciu trhu príliš mechanickým spôsobom tento model tiež predpokladá, že vláda bude donekonečna tlačiť peniaze na financovanie deficitu štátneho rozpočtu bez ohľadu na vonkajšie prostriedky, tento prístup mal význam pri skúmaní dlhových kríz najmä v Latinskej Amerika v 80. rokoch, ale už nie je platný pre finančnú kríz v juhovýchodnej Ázii a menovú krízu v Európskom menovom systéme. (Outrata, 2006, s. 224) 2.3 Globalizácia Horeháj (2009, s. 71) uvádza, že za základnú príčinu finančných kríz v 90. rokoch sa pokladá globalizácia, umožňujúca prakticky bezbariérový pohyb finančných prostriedkov vo svetovom hospodárstve. Tento pohyb síce zvyšuje investičné možnosti, ale zároveň vedie k finančnej nestabilite. Najviditeľnejšou odlišnosťou finančných kríz od 90. rokov oproti predchádzajúcemu obdobiu je rozsiahly prílev a odlev zahraničného kapitálu. Podľa Cihelkovej (et al, 2009) sa podstatne zmenili nielen vnútorné, ale aj vonkajšie podmienky rozvoja. Na európskom kontinente sa dlhodobo podceňovali 24

25 globalizačné tendencie. Tie sa však stali ich hlavným nositeľom a rýchlo prenikali do hospodárskeho života. Zároveň sa rozširovali a prehlbovali pokusy jednotlivých krajín alebo ich zoskupení o zabezpečenie vlastnej konkurencieschopnosti. No ukázalo sa, že to nie je možné zabezpečovať dlhodobo, jedine na úkor svojich hospodárskych súperov. No ak by sme v dnešnom období hroziacej celosvetovej hospodárskej krízy mali určiť hlavné spojivo, prečo nastupujúce krízové javy boli také rýchle a bezprecedentné, bol by ním nesporne veľmi všeobecný, ale o to jednoznačnejší fenomén globalizácia. Síce na jednej strane štandardne urýchľuje a zjednodušuje napr. presun finančných, tovarových, alebo kapitálových vstupov z jedného konca sveta na druhý, pomáha liberalizovať aj svetový obchod, ale zároveň si vyžaduje odbúravanie väčšiny ochranných mechanizmov, ktoré donedávna pomáhali účinne regionálne izolovať viaceré nepriaznivé recesné javy alebo príznaky rôznych druhov kríz a tie následne aj lokálne neutralizovať. Finančná globalizácia tvrdí Stanek (2007, s.21) existuje vo svete v takej podobe ako ju vidíme v podstate posledných cca 15 rokov. K jej základným znakom patrí hlavne proces liberalizácie finančných trhov. Pôvodná myšlienka, že finančná globalizácia a liberalizácia finančných trhov by mali zabezpečiť prosperitu celému svetu, bola založená najmä na uvedených predpokladoch: rozvojové krajiny sú osobité investičnými príležitosťami, ale potrebujú značné finančné zdroje, ktoré im chýbajú, úspory vyspelých krajín by sa mohli poskytnúť ako zdroje rozvojovým krajinám, čo by im umožnilo uskutočniť významnú časť investičných projektov (so všetkými účinkami, ktoré by z toho vyplývali tak pre vyspelé ako i pre rozvojové krajiny), zahraničné investície markantným spôsobom zvýšia hospodársky rast rozvojových krajín a usmernia ich k trvalej expanzii a rastu ich bohatstva, finančné trhy by mali regulovať politiku národných vlád takým spôsobom, aby obmedzili nadmerné rozhadzovanie, či prípadne prílišnú fiškálnu nedisciplínu rozvojových krajín, vonkajšie zdroje by mali v podstate odstraňovať rizikové faktory rozvojových krajín. Tieto optimistické predpoklady boli prekryté omnoho významnejšími procesmi, ktoré sa v procese globalizácie finančných trhov objavili. Ukázalo sa že: 25

26 liberalizácia kapitálových trhov nestabilizovala národnú spotrebu, a ani jednotlivé národné ekonomiky rozvojových krajín, liberalizácia kapitálových trhov a rýchly prístup a odchod z kapitálových trhov podstatne zvýšili význam faktora času, hlavne jeho rolu v prípade kombinácie rizikových skutočností, napriek liberalizácii mnohé rozvíjajúce sa kapitálové trhy nezažili trvalý rast, išlo skôr o kmitanie dlhodobého a krátkodobého vývoja, prerušované pomerne rozsiahlymi finančnými krízami. 2.4 Prasknutie hypotekárnej bubliny Väčšina kríz začína bublinou tvrdia Roubini a Mihm (2011, s.254), keď cena určitého aktíva vzrastie vysoko nad svoju podkladovú hodnotu. Tento druh bublín ide často ruka v ruke s nadmerným hromadením dlhov, keď si investori požičiavajú peniaze, aby mohli v období prosperity nakupovať. Nie je náhodou, že tieto bubliny aktív často súvisia s nadmerným rastom ponúkaného úveru. To môže byt následkom laxného dozoru a nedostatočnou reguláciou finančného systému alebo dokonca uvoľnených monetárnych politík centrálnej banky. Za ekonomickú bublinu ako uvádza Pauhofová (2007, s.254), považujeme extrémne vysokú cenu napr. nehnuteľností, akcii a surovín, ktorá nemá žiadny ekonomický základ. Táto ekonomická bublina môže dosiahnuť hodnotu až 50% svetového HDP. V roku 2004 predstavovala podľa predbežných údajov Svetovej banky 40 triliónov USD. Kvasnovský (2007, s.154) varuje, že udalosti na hypotekárnom trhu v Amerike, by mali byt pre nás výstrahou, pretože slovenský trh s hypotékami má množstvo podobností s americkým. Za minulých päť rokov cena bytov v Slovenskej republike vzrástla o 72 %. Prevalenie realitnej bubliny dáva do kopy dve skupiny ľudí do jednej. Na strane jednej úvermi zaťažení obyvatelia, predstavujúci domy a byty, na strane druhej investori, predstavujúci financie, čiže finančné inštitúcie, ako fondy, poisťovne a banky. Tieto dva subjekty sa spájajú do finančného systému. Prasknutie bubliny s realitami bolo zapríčinené poskytovaním hypoték vo veľkej miere aj takým ľudom, ktorým by inteligentný človek peniaze nepožičal. Tieto hypotéky, ktoré sa nazývali NINJA hypotéky (no income no asset hypotéky), takéto hypotéky boli v kombinácii v balíkoch s normálnymi pôžičkami a tak predávané. Banky mali pocit, pri nákupoch týchto balíkov vôbec neriskujú, lebo sa domnievali, veď predáme dom, lebo ním ručí za hypotéku a ceny domov a bytov nikdy 26

27 neklesajú, ale naopak, cena domu vždy vzrastie a teda hypotéka, ktorá nie je splácaná, jednoducho nie je riziko, byt sa predá, pretože jeho cena časom vždy stúpa, a teda požičané peniaze sú v bezpečí. Ako uvádza Pauhofová (2007, s.48), bubliny sa vytvárajú kvôli prebytku voľných peňazí od druhej polovice 90. rokov. Centrálne banky najvyspelejších ekonomík sveta, ktoré boli ohromené úspechmi v boji s infláciou urobili pravdepodobne chybu oslabením menovej politiky. Výsledkom je prudký nárast cien aktív. Keď sa však prosperita zmení na krízu, jej výsledky sa tak isto dajú predvídať, ako tvrdia Roubiny a Mihm (2011, s.254). Padajúca hodnota aktív pri zdroji bubliny nakoniec spustí panickú výzvu k doplneniu marže, čo je požiadavka, aby spotrebitelia úveru poskytli ďalšiu hotovosť či zastavenie a kompenzovali tak padajúce ceny. To naopak môže prinútiť dlžníkov, aby akútne predali niektoré zo svojich aktív. Ponuka aktív skoro prevýši dopyt, ceny ďalej klesajú a hodnota zostávajúcich zástav sa prudko prepadne, pričom podmieni ďalšie výzvy k doplneniu marže a stále častejšie pokusy znížiť vystavenie sa riziku. Pri snahe o záchranu sa všetci začnú zaujímať o bezpečnejšie aktíva s vyššou likviditou a vyhýbajú sa aktívam v ohnisku bubliny. Dochádza k panike a tak isto ako behom bubliny ceny prekročili svoju fundamentálnu hodnotu, v období krízy klesnú hlboko pod ňu Sekuritizácia Typickým prvkom financovania bývania na americkom trhu je presun úverovej pozície a rizika od poskytovateľa hypotekárnych úverov na finančné trhy, a to prostredníctvom emisie rôznych druhov štruktúrovaných dlhových cenných papierov. Tento proces tzv. sekuritizácie možno definovať ako transformáciu spravidla menej likvidných aktív (v našom prípade hypoúverov) produkujúcich známe alebo dostatočne presne odhadnuteľné cash flow na obchodovateľný dlhopis, ktorý kopíruje peňažné toky podkladových aktív a ktorého výnos je zaistený hodnotou či hotovostnými tokmi z podkladového aktíva. (Kvasnovský, 2007, s.241) Jednoducho povedané, sekuritizácia je proces, behom ktorého sa z veľkého počtu drobných dlhov vyrábajú dlhopisy obchodované na verejných trhoch tvrdí Kohout (2009, s.258). Jedna hypotéka je príliš malá záležitosť, na to aby sa stala predmetom verejného obchodovania. Keď však dáme dohromady milión hypoték, roztriedime ich podľa predpokladanej úverovej kvality, zabalíme a rozpredáme, získame niekoľko výhod, a to: 27

28 vznikne nový, zaujímavý segment finančného trhu, riziko plynúce z pôvodných hypoték možno vyvodiť z účtovníctva pôvodnej hypotekárnej banky a predať takmer kamkoľvek do celého sveta, banky môžu poskytovať stále rizikovejšie a rizikovejšie hypotéky, ktoré sú dostupné i pre klientov s veľmi vysokým stupňom úverového rizika Greenspan,(1997, s.47), pravdepodobne najviditeľnejší zástanca samoregulácie finančného systému prehlásil, že trh si všetko vyrieši sám, a keď v roku 1997 došlo na finančné inovácie, zdôraznil, že by sme mali byt veľmi opatrní pri schvaľovaní legislatívy a vytváraní predpisov, ktoré by zbytočne obmedzili vývoj trhu (In Roubini Mihm, 2011, s. 31). Tak isto Greenspan.( Roubini, Mihm, 2011, s.32)v roku 2005 tvrdil, že veritelia sú schopní pomerne účinne posúdiť riziká spojené s jednotlivými žiadateľmi a primerane ich vyhodnotiť. Spätne vyzerajú tieto poznámky smiešne. V skutočnosti práve finančné inovácie učinili irelevantnú otázku, či sa veritelia obťažujú posudzovať riziká. Skôr než aby banky a ďalšie finančné inštitúcie poskytovali úvery a držali ich vo svojom účtovníctve, požičiavali peniaze bez ohľadu na bonitu žiadateľov a dokonca tieto pôžičky hypotéky, pôžičky na nákup aut, študentské pôžičky i dlhy z kreditných kariet posielali na Wall Street, kde sa ďalej prevádzali na čím ďalej zložitejšie a záhadnejšie cenné papiere, na čo sa predávali po celom svete dôverným investorom neschopným posúdiť rizika plynúce z pôvodných pôžičiek. Táto hra sa nazývala sekuritizácia a umožnila bankám a ďalším firmám z Wall Street previesť za tučný poplatok všetky rizika na nevedomých investorov (Roubini, Mihm, 2011, s. 34) 2.4.2Monopolne finančný kapitál kapitalizmu V oblasti ideí kríza presvedčila verejnosť, že kapitalizmus je nestabilný systém, odsúdený k tomu, aby trpel ešte vážnejšími krízami (Friedman, 1992, s. 75) V podmienkach kapitalizmu ako uvádza Epping (2004, s.69) sa vojna stáva normálnym vyústením reprodukčného procesu v pomerne rozsiahlom relatívnom i absolútnom rozsahu. To, čo sa nespotrebuje vo vojnách sa stáva predmetom obchodu so zbraňami a vzniknutý priestor sa zaplňuje zbraňami novej generácie s vyššou technickou úrovňou. Týmto spôsobom je pokrok vo vede, technike a technológií, ktorý absorbuje kapitalistická ekonomika, podriadený militaristickým cieľom. Tento proces sa s rozvojom 28

29 kapitalizmu prehlbuje a vedie ku stále ťažším dôsledkom nie len v národnom, lokálne kontinentálnom, ale aj globálnom rozsahu. Vyúsťuje do všeobecného ohrozenia existencie ľudskej civilizácie a života vôbec. Kapitalizmus sa zrodil na kvalitatívne vyššej úrovni rozvoja výrobných síl a im prislúchajúceho charakteru výrobných vzťahov, ktoré sú založené na súkromnom kapitalistickom vlastníctve výrobných prostriedkov a vykorisťovaniu osobne slobodných príslušníkov triedy nevlastníkov. Zvyšovanie absolútnej i relatívnej veľkosti nadproduktu vytvorilo ekonomickú možnosť pre ďalší rast vojenskej ekonomiky. Na druhej strane však ďalší vývoj kapitalizmu viedol k prehlbovaniu spoločenských antagonizmov a k stále silnejšiemu použitiu vojenského násilia. Hlavnú myšlienku monopolného kapitálu ako uvádzajú Foster a Magdoff (2009,s.98) možno v stručnosti zhrnúť nasledovne. Na prelome devätnásteho a dvadsiateho storočia uskutočnil kapitalizmus významnú transformáciu charakterizovanú vzostupom obrovských spoločností. Nasledujúce desaťročie sa nieslo v znamení svetových vojen a hlbokej hospodárskej depresie ako dôsledku tejto veľkej premeny. Po skončení druhej svetovej vojny bolo už nové štádium kapitalizmu naplno konsolidované, hlavne v spojených štátoch, najvyspelejšej kapitalistickej ekonomike. Výsledkom bola situácia, keď niekoľko obrovských spoločností kontrolovala väčšinu priemyselných odvetví. To predstavovalo mohutný odklon od slobodného konkurenčného systému devätnásteho storočia s ekonomikou tvorenou prevažne malými rodinnými firmami, ktoré mali len nepatrnú kontrolu nad cenami, objemom výroby a investíciami to všetko bolo určované širšími trhovými silami. 2.5 Expanzívna monetárna politika centrálnych bánk Ako uvádza Kohout (2009,s.58) prvá polovica roku 2007 sa pre globálnu ekonomiku vyvíjala skvelo. Hospodárstvo rástlo na celom svete s výnimkou Zimbabwe. V rámci emerging markets je 5 6 % rast normou. Česká republika by mohla rásť zhruba 5,5 % a Slovensko asi o 8%. Tak isto aj eurozóna rástla v prvom štvrťroku zhruba 3% tempom. Ponúka sa však otázka, čomu za tento globálny rast vďačíme. Príčinou je veľmi expanzívna menová politika svetových centrálnych bánk. Tá bola uplatňovaná od 11. septembra 2001 a bola predlžená niektorými ďalšími nešťastnými udalosťami, ako napr. Enron, Irak, atentáty v Madride a Londýne. Centrálne banky všade na svete reagovali na katastrofy znižovaním sadzieb, aby ekonomiku povzbudili. To sa podarilo takmer vo všetkých krajinách naraz. Medziročný nárast úverov v rámci eurozóny rástol tempom vyšším ako 10%, objem úverov s dobou splatnosti nad 5 rokov dokonca tempom 12,5%.V 29

30 USA a ďalších európskych krajinách vrátane Slovenskej republiky, spôsobili lacné úvery hypotekárny boom a hospodársky rast. Inflácia úverov napríklad mala za následok, že celosvetový objem fúzií a akvizícií v druhej polovici roku 2007 bol zhruba dvojnásobný v porovnaní s tým istým obdobím roku 2006 a päťnásobný v porovnaní s rokom Dôsledky finančnej krízy Kohout (2009, s.45) sa dôsledkami finančnej krízy zaoberá v publikácii Finance po krizi. V nej hovorí predovšetkým o nasledovných dôsledkoch: strata dôvery na finančných trhoch, úverová tieseň a reštriktívna úverová politika bánk, bankroty finančných inštitúcií v USA, ohrozenie existencie finančných inštitúcií po celom svete a nutnosť ich rekapitalizácie zo strany štátov (na úkor štátnych rozpočtov a zadlžovania), ohrozenie stability hospodárskeho vývoja ekonomík defláciou, expanzia emisie frakčných peňazí do obehu centrálnymi bankami s dopadmi na stabilitu menových systémov v budúcnosti - riziko zmeny deflačného vývoja na cválajúcu (dvojcifernú) infláciu, prudká depreciácia trhovej hodnoty majetku investovaného v akciách, sekuritizovaných dlhopisoch, podielových a penzijných fondoch, negatívne dopady na rast deficitov verejných financií a rast štátneho dlhu ekonomík, pokles výkonnosti ekonomík (záporná výška HDP), rast nezamestnanosti a chudoby, rast sociálneho napätia v spoločnosti a snaha radikálnych hnutí riešiť problémy spoločnosti prostredníctvom ulice s využitím davovej psychózy a manipulovania s verejnou mienkou Medzi ďalšie dôsledky možno zaradiť aj nezamestnanosť, stagnáciu až pokles produktivity, makroekonomickú nestabilitu, pokles HDP, rastúcu infláciu (hyperinfláciu), 30

31 stagnáciu až pokles produktivity, pokles konkurencieschopnosti, pokles životnej úrovne, rast technologického zaostávania. Z hľadiska dopadu sú najviac zasiahnuté rozvinuté ekonomiky s pomerne veľkým kapitálovým trhom. Ku hlavným dopadom patrí pokles reálneho HDP, a to najmä v rozvinutých ekonomikách. Odhady MMF poukazujú na pokles HDP Japonska o 6,2 %, USA o 2,8 % a Nemecka o 5,6 %. Dopady finančnej krízy v ostatných rozvojových a rozvíjajúcich sa ekonomikách sú viac-menej rovnaké, s výnimkou rozdielov v transmisnom mechanizme. Rozvíjajúcim sa ekonomikám priniesla kríza zníženie ekonomického rastu najmä z dôvodu poklesu cien komodít, pádu cien finančných aktív a prudkého poklesu exportu v dôsledku zníženia dopytu predovšetkým vo vyspelých ekonomikách. Na druhej strane, rozvojové ekonomiky postihla kríza nielen v podobe poklesu objemu ich exportu, ale i v podobe zníženia zahraničnej pomoci, nižšej miery odpustenia dlhov a politickej nestability, ktorá pramení zo zvýšenia životných nákladov a nárastu aj tak vysokej miery nezamestnanosti. (Workie, 2009, s.45) No v žiadnom prípade nie je dobré predpovedať obrat v krízovom vývoji len na základe krátkodobého vývoja, vždy je nutné sledovať celkový vývoj a to aj v prípade, keď nové čísla môžu naznačovať zlepšovanie situácie. Až následne na to pohľad na vývojový trend totiž ukazuje charakter krízy. Je potrebné posúdiť, nakoľko sa kríza správa ako štandardné obdobie recesie, teda prirodzená súčasť ekonomického cyklu a do akej miery má charakter krízy, ktorá vznikla zo štrukturálnej nerovnováhy trhu (zavinenou väčšinou štátnymi zásahmi). V prvom prípade sa dá očakávať relatívne rýchle ozdravenie ekonomiky, v druhom je nutné vychádzať z predpokladu, že samotný pokles bude nahradený relatívne dlhým obdobím stagnácie. (Kislingerová et al., 2010, s.45) 2.7 Európska únia v čase finančnej krízy V roku 1993 ako uvádza Epping (2004, s.65), prijalo Európske hospodárske spoločenstvo nový názov Európska únia a o dva roky neskôr pribudli ďalší členovia: Rakúsko, Fínsko a Švédsko. Spoločný trh sa tak premenil v skutočný hospodársky a politický zväzok. Rozhodnutie odstrániť všetky prekážky voľného pohybu osôb, tovarov, služieb a kapitálu bolo formálne potvrdené v holandskom meste Maastricht, ktoré sa tak stalo symbolom smerovania ku zjednotenej Európe. Pred koncom druhého tisícročia sa z Európskej únie stala najúspešnejšia svetová megazóna voľného obchodu. Pre občanov 31

32 niektorých krajín Európskej únie, ktorí sa združili v tzv. schengenskej zóne, nazvanej podľa luxemburského mesta, v ktorom bola podpísaná zmluva, prestali fakticky existovať hranice medzi ich štátmi a zanikla povinnosť preukazovať sa pasom pri cestách z krajiny do krajiny. Zavedenie eura v roku 1999 znamenalo voľný obchod bez akéhokoľvek obmedzovania medzi 11 krajinami, ktoré sa rozhodli prijať spoločnú menu. Euro odmietli prijať Dánsko, Švédsko a Veľká Británia. Baláž (2010 s. 467) uvádza, že Slovensko sa podpisom prístupových dohôd k EÚ v apríli 2003 v Aténach zaviazalo vstúpiť aj do Európskej menovej únie (EMÚ a prijať euro len čo splní podmienky vyžadované pre tento krok, teda najmä konvergenčné kritériá. Aktuálnou nebola otázka, či treba pristúpiť k spoločnej euromene, ale kedy bude najvhodnejší moment pristúpenia a akú stratégiu treba zvoliť. Podniky, vláda a národná banka zastávali čo najskorší možný vstup do eurozózny, naopak, mimovládne organizácie skôr stojace na strane spotrebiteľov a pracujúcich presadzovali vstup až po priblížení životnej úrovne obyvateľov SR k priemeru EÚ. Ako uvádza Kavický (2011, s.154) Ekonomická a monetárna únia (EMÚ) totiž ako taká nemá právnu subjektivitu. Samotná EMÚ je integrálnou súčasťou EÚ, o čom hovorí aj protokol Maastrichtskej zmluvy. EÚ je teda už od svojho založenia úniou menovou, hoci pri vstupe do EÚ sa vyžaduje splnenie iných kritérií (takzvaných kodanských) a pri vstupe do EMÚ splnenie Maastrichtských kritérií. Všetky krajiny, ktoré vstupujú do EÚ, preberajú na seba aj záväzok skôr či neskôr prijať na ich území euro ako platidlo. Krajiny, ktoré euro ako platidlo dosial neprijali, majú zatiaľ udelenú derogáciu, teda dočasné odloženie tejto povinnosti, no záväzok prijať euro naďalej trvá. Prakticky môžeme hovoriť o tom, že krajiny, ktoré majú euro, ale aj tie ostatné v eurozóne uviazli. Členské krajiny sú tak nútené pre stabilizáciu situácie prijať prísne podmienky týkajúce sa fiškálnej politiky, šetriť a prijímať spoločné reformy. Ako uvádza Cihelková (2009,s.45) krajiny Európskej únie prechádzali po čiastočnom rastovom útlme v rokoch (miera rastu HDP okolo 1,2%) určitým oživením ekonomickej dynamiky v rokoch (2 3% nárast). Krátkodobo krajiny EÚ dokonca prekonávali ekonomický rast USA. Vzostup bol sprevádzaný stabilizovanou infláciou (2 2,2%) a poklesom nezamestnanosti približne z 9 na 7 %. Ďalší vývoj bude závislý na vývoji hlavných oblastí EÚ. V najväčších krajinách sa očakáva oslabenie rastu v rokoch (SRN, Francúzsko, Taliansko, Veľká Británia) na hodnoty okolo 1,5 1,8 %. 32

33 Ako uvádzajú Roubini a Mihm (2011, s.254) skupina krajín eurozóny známe ako PIGS Portugalsko, Taliansko, Grécko, a Španielsko sú na tom naozaj zle. V posledných rokoch sa závratne zadlžili a klesla ich konkurencieschopnosť. Dôvody sú zložité: zníženie konkurencieschopnosti ich vývozu, zvýšená byrokracia, ktorá odradila od investícií do sektorov s vysokou kvalifikáciou, úverový boom, prijatie eura, ktoré im umožnilo požičiavať si a spotrebovávať viac ako za normálnych okolností. Všetky krajiny PIGS sú silno zadlžené v bankách po celej Európe a predstavujú tak pravdepodobný zdroj finančnej nákazy. Navyše dramatické posilňovanie eura v rokoch zvýšilo stratu ich konkurencieschopnosti, spravilo ich ešte náchylnejšie k nesplácaniu dlhov a premenilo ich v záťaž pre bohatšie, zdravšie krajiny Európskej únie. Pur v týždenníku Trend (Trend, 2010, č. 46) uvádza, že stále platí, a ukazuje sa to čím ďalej tým viac, že pre postihnuté krajiny by bolo lepšie zbaviť sa európskej jednotnej meny, aj keď sa podobný názor neteší veľkej popularite. Drastické opatrenia diktované EÚ a Medzinárodným menovým fondom vyzerajú síce úžasne, ale uvrhnú krajinu do začarovaného cyklu recesie či hospodárskej stagnácie. Problémom je pritom strata konkurencieschopnosti a tú úsporami ešte nik nezvýšil. 2.8 Zhodnotenie druhej kapitoly Podľa (Workie et al., 2008, st.45) dnešná finančná kríza iba zdanlivo súvisela s hypotekárnou krízou rozvinutou v USA, ktorá postupne prenikala do celej svetovej ekonomiky. V skutočnosti súčasná finančná kríza vychádzala z niekoľkých základných vývojových tendencií posledných tridsiatich rokov. Veľká finančná kríza sa dá prirovnať k storočnej tsunami, no jedná sa skôr o historickú udalosť ako o prírodný úkaz. Ide o výjav, ktorý je zároveň dôverne známy a ktorý zároveň nemá v dejinách kapitalizmu precedens. V posledných dvoch desaťročiach krízu predchádzala dlhá séria menej významných, no neustále vážnejších ekonomických otrasov. V tejto kapitole sme si priblížili aj stratu dôvery na finančných trhoch, ktorú sposobila úverová tieseň a reštriktívna úverová politika bánk, bankroty finančných inštitúcií v USA, ohrozenie existencie finančných inštitúcií po celom svete a nutnosť ich rekapitalizácie zo strany 33

34 štátov (na úkor štátnych rozpočtov a zadlžovania), ohrozenie stability hospodárskeho vývoja ekonomík defláciou. 3 MONETÁRNA POLITIKA V KONTEXTE FINANČNEJ KRÍZY "Je dobré, že naši ľudia nerozumejú nášmu bankovému a peňažnému systému, lebo ak by tomu tak bolo, som si istý, že už by sa konala revolúcia." ( Henry Ford) Za hlavný dôvod začatia finančnej krízy môžeme označiť jednoznačne americké hypotéky pre ľudí s nízkymi príjmami (angl. subprime mortgages). Bol to dôsledok politiky administratívy Billa Clintona v 90-tych rokoch minulého storočia. Tento sociálny program mal zabezpečiť každému občanovi USA slušný život. V skutočnosti to znamenalo, že hypotéky dostávali aj menej bonitní klienti, ktorých splácanie mohlo ohroziť aj mierne zvýšenie úrokových mier. Bolo to opatrenie, ktorým vláda chcela podporiť spotrebu. Táto spotreba však bola neúmerne vyššia ako tvorba hodnôt a rast HDP v USA. Spojené štáty americké si žili nad svoje možnosti a v konečnom dôsledku na dlh. Inklinovali viac k spotrebe ako k úsporám. Aj keď tieto hypotekárne úvery tvoria len nepatrnú, až bezvýznamnú časť globálneho finančného systému, napáchali na ňom veľké hospodárske škody. Treba zdôrazniť, že sprievodným javom bol prepad cien nehnuteľnosti. Problémom boli mimoriadne komplexné finančné nástroje cenných papierov, ktoré vymysleli finančníci z Wall Street. Do nich boli zahrnuté aj spomínané problémové hypotéky. Tie sa následne predávali na trhu všetkým investorom, od jednotlivcov až po penzijné fondy. Výsledkom uvedeného riešenia bolo, že peniaze na hypotéky neposkytovali samotné banky z vlastných zdrojov, ale počet vlastníkov, ktorí nakúpili uvedené cenné papiere. Dlhopisy boli kryté pravidelnými splátkami od dlžníkov a samozrejme samotnými nehnuteľnosťami. Nesporná výhoda celého produktu bola v tom, že hodnota každej jednej hypotéky sa dala presne vypočítať, z čoho sa následne vychádzalo pri výpočte ceny príslušného dlhopisu. Dlhopisy boli následne rozdelené do príslušných skupín z hľadiska rizikovosti jednotlivých hypoték. 34

35 Od rizikovosti sa následne odvíjali aj úroky. Investori si dokázali vybrať vhodnú kategóriu, podľa nimi prípustnej miery rizika. Výnosy však stále boli vyššie, ako pri štátnych dlhopisoch, čo robilo tento finančný nástroj atraktívnym. Výhody však z neho mali aj majitelia nehnuteľností, ktorým boli vďaka objemu peňazí, ktoré do hypoték nepriamo tiekli poskytnuté nižšie úrokové sadzby. Následne boli tieto cenné papiere zahrnuté do ešte komplikovanejších finančných nástrojov ako sú napr. úrokové swapy, menové swapy, poistky proti nesplácaniu, opcie a pod. Tento cyklus sa opakoval niekoľko krát. Všetko však bolo v poriadku lebo cena cenných papierov sa dala spätne vypočítať cez nákladovo výnosovú analýzu (angl. cost-benefit analysis), ktorá sa bežne používa na výpočet výnosnosti aktív na finančnom trhu. Samozrejme predmetom takéhoto predaja bola aj skupina najrizikovejších hypoték, ktoré sa nesplácali. Na toto riziko mali finančné inštitúcie upozorňovať ich špecializovaní zamestnanci, tí však pravdepodobne verili ratingovým spoločnostiam, ktoré tvrdili, že tieto nástroje sú bezpečné. Tie však na zjednodušenie práce pri posudzovaní rizikovosti používali nezávislé" modely, ktoré obdržali od finančných inštitúcií, ktoré tieto finančné nástroje vytvorili. Posudzovanie rizikovosti tak vôbec nebolo objektívne. Dostávame sa tak k následkom tohto konania. Tým je panická nedôvera na finančnom trhu. Keďže nikto nevedel v akom objeme a hlavne s akou mierou rizika má štruktúru aktív vo svojom portfóliu, banky zvolili stratégiu vyčkávania a neboli ochotné navzájom si požičiavať peniaze. Začali hromadiť peňažné zásoby a neposkytovali pôžičky ani firmám a ani bežným občanom. Podstatnú úlohu pri finančnej kríze zohrali aj centrálne banky jednotlivých krajín. Až do tohto momentu poskytovali nízke úrokové sadzby, čo spôsobovalo množstvo voľných lacných peňazí, ktoré sa využívali na investovanie. Dôsledkom bolo udržanie inflácie na nízkej úrovni, čo je z pohľadu fiškálnej politiky dobrý signál. Drahé peniaze by viedli k recesii. K recesii sme sa však aj tak dostali, napriek veľkým objemom finančných prostriedkov, ktoré sa do finančného sektora dostávali. Počiatok tohto prístupu treba hľadať až v roku 1971, kedy vláda USA presadila zrušenie bretton-woodskeho zlatého štandardu a americký FED dostal do rúk nástroj vďaka ktorému mohol tlačiť počas desaťročí neprimerane veľké množstvo dolárov a poskytovať ich následne za veľmi nízke úroky. Na toto oddelenie hodnoty meny a reálneho rastu hospodárstva USA poukazuje veľa ekonómov. Objem finančných prostriedkov v ekonomike by mal podľa všetkých ekonomických škôl spôsobiť infláciu. USA sa tomuto inflačnému tlaku jednoducho a 35

36 úspešne vyhli tak, že z dolára urobili rezervnú menu vďaka obchodovaniu s ropou. V súčasnosti sa s ropou obchoduje len na dvoch veľkých burzách a to sú Londýn, New York a to práve v dolároch. Všetky veľké štáty sveta, ktoré nakupujú túto ropu držia až tretinu svojich devízových rezerv práve v dolároch z uvedeného dôvodu. Najväčším držiteľom amerických rezerv je bezpochyby Čína. Tieto doláre reálne nie sú v obehu, preto nie je možné zrátať ich množstvo. Toto bol jeden z hlavných dôvodov straty dôvery voči petrodoláru po prepade kurzov a vypuknutí krízy. Investori hľadali iné bezpečnejšie menové páry a komodity ako napr. zlato. Štáty ako Rusko a Čína hľadali dlhšie obdobie cesty, ako sa problémom s dolárom vyhnúť aj pomocou zlata. Na rastúcu neschopnosť rizikových dlžníkov splácať hypotekárne úvery a následný pád realitného trhu nevyhnutne nadviazala kríza bankových a finančných inštitúcií, ktoré boli v dôsledku poklesu hodnoty a likvidity sekuritizovaných cenných papierov krytých pohľadávkami z hypoúverov nútené odpisovať značné sumy z portfólia vlastných aktív. Úzka transatlantická previazanosť finančných trhov sa postarala o pomerne rýchle rozšírenie nákazy aj do Európy, kde sa k týmto problémom pripojil pokles exportnej aktivity tradičných industriálnych ekonomík (spôsobený nižšou spotrebou v USA), cenový prepad na trhu nehnuteľností v krajinách, ako Veľká Británia, Španielsko, či Írsko a v neposlednom rade nepriaznivý stav verejných financií všetkých stredomorských členov Európskej únie. Na základe útlmu celosvetového dopytu po bežne dovážaných produktoch a následnom poklese produkcie v rámci hospodárskej krízy môžeme krajiny rozdeliť nasledovne: 1. skupina - krajiny, ktoré boli globálnou krízou postihnuté priamo, v dôsledku zlých investícií verejných financií do rizikových fondov v USA (napr. Litva, Maďarsko a Island). Tieto krajiny mali od začiatku krízy veľké finančné problémy a niektoré z nich museli požiadať o pomoc Medzinárodný menový fond (MMF). 2. skupina - tvorená krajinami, ktoré kríza zasiahla nepriamo v dôsledku zníženia dovozu, alebo celosvetového útlmu ekonomickej aktivity (napr. väčšina krajín EÚ a Japonsko, patrí sem aj ČR a SR). Vyznačujú sa najmä poklesom HDP, inflácie a zvyšujúcou sa nezamestnanosťou. Tieto krajiny s napätím očakávali ako sa bude situácia vo svetovej ekonomike vyvíjať. 3. skupina tvoria ju krajiny, ktoré kríza zasiahla len okrajovo. Existujú dve hlavné dôvody, prečo kríza tieto štáty nezasiahla hlbšie. Prvou je zdravá a opatrná ekonomická politika vlád týchto krajín, ktorou eliminovali nepriaznivé dôsledky krízy. Druhou príčinou 36

37 bola malá vyspelosť ekonomík týchto krajín v rámci globálnej ekonomiky. Ich typickými črtami je nízka bilancia zahraničného obchodu. Je až neuveriteľné, že spočiatku kríza jedného segmentu amerického finančného trhu vyvolala hrozbu recesie celého svetového hospodárstva. Zároveň je prekvapujúce, kam až bezbrehá liberalizácia finančného trhu zašla a aký objem finančných prostriedkov je potrebný aby sa eliminovalo riziko návratu globálnej krízy. Vzhľadom na rozsah finančnej a hospodárskej krízy a globalizáciu finančných trhov sú centrálne banky nútené spolupracovať a koordinovať svoje kroky. Aj keď východisková pozícia každej centrálnej banky je iná, sledujú spoločný cieľ a tým je oživenie a obnovenie dôvery na globálnom finančnom trhu. Podstatné sú aj makroekonomické ukazovatele ako nezamestnanosť, rast HDP, inflácia a pod. Pozícia Európskej centrálnej banky je lepšia pretože sa môže oprieť o reálny hospodársky rast z predošlých rokov, ktorý nie je spôsobený iba cez poskytovanie lacných peňazí do ekonomiky, tak ako je to v prípade amerického FED-u. Komplikovanosť vzťahov v EÚ a zdĺhavý proces rozhodovania však môže v prípade ECB hrať tiež významnú negatívnu úlohu. Ďalším veľkým negatívom ECB je rozpočtová zadlženosť niektorých členských štátov eurozóny. 3.1 Analýza monetárnej politiky ECB a EÚ Monetárna politika Európskej únie je charakteristická jej centrálnym riadením. Hlavným orgánom a koordinátorom je Európska centrálna banka (ďalej len ECB) so sídlom vo Frankfurte nad Mohanom v Nemecku. ECB spravuje národné banky krajín eurozóny, medzi ktoré patrí aj Slovenská národná banka (ďalej len NBS). Bola zriadená za účelom riadenia monetárnej politiky členov Európskeho menového spoločenstva (ďalej len EMS). Úlohy ECB sú monitorovať ponuku peňazí, aby bola zabezpečená čo najmenšia úroveň inflácie a stabilná výška úrokov. Vykonáva operácie na voľnom trhu, vydáva bankovky, spravuje devízové rezervy, vykonáva dohľad nad ostatnými centrálnymi bankami a podporuje hospodársku politiku EMS. Menová politika ECB pozostáva z 2 základných oblastí: 1. Ekonomická analýza hodnotí hospodársky a finančný vývoj, riziká plynúce z cenovej stability v krátkodobom až strednodobom časovom horizonte. Z nich sa potom vychádza pri hodnotení dynamiky vývoja cien. Predmetom tejto analýzy sú aj vývoj celkovej 37

38 produkcie, agregátny dopyt a jeho jednotlivé zložky, daňová politika, podmienky na kapitálovom trhu, podmienky na trhu práce, vývoj výmenných kurzov, vývoj celkového hospodárstva a platobnej bilancie, vývoj na finančných trhoch a pod. ECB sa darí dlhodobo udržiavať euro ako silnú a dôveryhodnú menu. Viď obrázok č. 1 s názvom Vývoj kurzu USD/EURO. Od roku 2006 aj cez obdobie najturbulentnejšej krízy ( ) bolo euro chápané ako bezpečný prístav. Pád v roku 2008 je spôsobený problémami Grécka, ale hneď ako je schválená finančná pomoc je vidieť korekcie na priemernej úrovni 1,3 USD/EURO. Euro posilnilo voči USD za posledných 10 rokov o viac ako 15%. Je potrebné dodať že silné euro je nevýhoda pre medzinárodný obchod a v blízkej budúcnosti určite pristúpi ECB k jeho znehodnoteniu. Graf č. 1: Vývoj kurzu USD/EURO Zdroj: ( ) (Poznámka: sivou farbou je znázornený vývoj kurzu SKK/USD) 2. Menová analýza hodnotí a skúma menové agregáty. Účelom je sledovanie peňažnej zásoby a inflácie v krátkodobom a strednodobom časovom horizonte. ECB sa darí napriek globálnej kríze viac menej úspešne napĺňať aj ciele v oblasti menovej politiky a tým je udržanie alebo priblíženie sa inflačnej úrovni 2%. Uvedenú úspešnú snahu dokumentuje obr. č. 2: Vývoj inflácie (HICP) v EÚ za obdobie Graf č. 2: Vývoj inflácie (HICP) v EÚ za obdobie

39 Zdroj: ( , vlastné spracovanie) Z grafu je zrejmé že členstvo v EMS poskytlo ochranu svojim členom pred infláciou. Kritickým je len rok 2008 kedy finančné trhy zasiahla panika a inflácia v eurozóne dosiahla úrovne 3,3%. Hodnoty inflácie sú udávané v HICP tzn. harmonizovaný index spotrebiteľských cien Opatrenia ECB v dôsledku krízy ECB po vypuknutí paniky v roku 2007 a po zhoršovaní sa situácie na finančných trhoch v priebehu roka 2008 zareagovala zvýšením likvidity cez štandardné menové nástroje akými sú refinančné operácie. Hlavným dôvodom jej konania bolo poskytnutie väčšieho objemu likvidity. V roku 2008 musela ECB pristúpiť aj k nekonvenčným riešeniam. Využila tento nástroj napriek tomu, že ešte úrokové sadzby nedosiahli nulovú hranicu. Bola však k tomu donútená vývojom po páde banky Lehman Brothers v septembri Dôkazom toho je napríklad vývoj rozpätia medzi Euriborom/Eonia. Eonia je referenčná sadzba pre skutočne realizované jednodňové obchody v eurách. Vypočíta sa ako vážený priemer všetkých jednodňových nezabezpečených úverových transakcií, ktoré sa uskutočnili na medzibankovom trhu krajín eurozóny, medzi dvoma prispievajúcimi bankami a Euribor je sadzba, za ktorú sú euro termínové vklady ponúkané jednou bankou, inej banke na medzibankovom trhu. Rozpätie medzi Euriborom a úrovni stotín percenta Euribor/Eonia. V uvedenom problémovom období prekročil hranicu 1,6%. Obchodovanie sa prakticky zastavilo a nákupu toxických aktív. 39

40 Graf č. 3: Vývoj úrokového rozpätia Euribor/Eonia Zdroj: ( ) ECB pristúpila súčasne k viacerým opatreniam: A/ Znižovanie úrokových sadzieb Na jeseň v roku 2008 bola už krízou postihnutá aj reálna ekonomika nielen finančný sektor. ECB dospela k hladiny a stability pristúpi k klesala zo 4,25% až do prvej polovici roka 2010 kedy sa zastavila na úrovni 1%. obrázok č. 4 s názvom: Úroková miera ECB. Graf č. 4: Úroková miera ECB Zdroj: ( , vlastná úprava) 40

41 K znižovaniu úrokových sadzieb sa po ECB pripojili aj ostatné centrálne banky (FED, Bank of England, Bank of Canada, Swiss National Banka atď). ECB v októbri pristúpila aj k zníženiu: Minimálnu akceptovateľnú úrokovú sadzbu pre hlavné refinančné obchody na 3,75%, Úroková sadzba pre jednodňové refinančné obchody klesla na 4,75%, Úroková sadzba pre jednodňové sterilizačné obchody klesla na 2,75%, Od októbra 2008 až do mája 2009 Európska centrálna banka znížila kľúčové úrokové miery až tri krát celkovo až o 2,25 %. Týmto krokom sa základné úrokové sadzby dostali na historické minimá. Minimálnu akceptovateľnú úrokovú sadzbu pre hlavné refinančné obchody klesla na 1%, Úroková sadzba pre jednodňové refinančné obchody klesla na 1,75%, Úroková sadzba pre jednodňové sterilizačné obchody klesla na 0,25%. Kľúčové úrokové sadzby sú významným nástrojom v menovej politike nielen ECB, ale aj ostatných centrálnych bánk vo svete. Cez operácie na voľnom trhu v štandardných podmienkach, banky získavajú potrebnú likviditu od centrálnej banky. Pri repo obchodoch ručia aktívami, ktoré sú v povolenom zozname ECB uvedené ako podkladový kolaterál. Úroková sadzba ECB sa prenáša do úrokov komerčných bánk a a tým je následne ovplyvnené dianie v reálnej ekonomike a v neposlednom rade vplýva na mieru inflácie. Ak ECB úroky zvyšuje snaží sa tlmiť hrozbu inflácie a opačne. Ak úroky rastu, je to signál, že v ekonomike sú poddimenzované tlaky a je priestor na podporu ekonomiky. A tým sa cez úroky pre banky dostane podporia priamo až k firmám, domácnostiam a občanom. B/Nekonvenčné nástroje ECB Nekonvenčné nástroje sa uplatňujú, keď zlyhali resp. nestačia konvenčné tzn. že na trhoch je neštandardná situácia. Dôvodom zlyhania štandardných nástrojov sú: 1/ Ekonomické šoky sú príliš silné a situácia si vyžaduje aby úrokové sadzby klesli na nulu. Prakticky to ale znamená, že pri ďalšom zhoršení situácie už nie je priestor na ďalšiu korekciu a je možné využiť iba nekonvenčný menovo-politický nástroj. 2/ Nekonvenčné nástroje môžu byť použité aj vtedy ak kľúčová úroková sadzba nedosahuje nulovej úrovne, ale prišlo k výraznému oslabeniu transmisného procesu menovej politiky. Následne má centrálna banka dve možnosti a to je v prvom prípade 41

42 zníženie krátkodobých minimálnych úrokov, alebo v druhom prípade realizuje transmisný proces cez nekonvenčné nástroje. Pod nekonvenčnými nástrojmi menovej politiky všeobecne rozumieme nástroje, ktoré sú priamo nasledované na náklady alebo prístupnosť externých zdrojov pre banky, podniky, domácnosti a aj jednotlivcov. Následkom ich použitia je priame pôsobenie na ceny aktív a toky peňazí ktoré prúdia do ekonomiky. Rozoznávame dve možnosti ovplyvňovania úverových nákladov: - vplývať na reálne dlhodobé úrokové miery toto opatrenie nazývame kvantitatívne uvoľňovanie (angl. Quatitative easing, ďalej len QE) a môžeme ho definovať ako nákup dlhodobých štátnych dlhopisov, alebo štátom garantovaných cenných papierov centrálnou bankou s cieľom uvoľnenia dlhodobých prostriedkov, alebo ovplyvnenia výnosovej krivky. - pôsobenie na trh aktív s rôznou splatnosťou toto opatrenie nazývame úverové uvoľňovanie (angl. credit easing ďalej len CE) a môžeme ho definovať ako nákup súkromných cenných papierov, za účelom stabilizovania realitného a hypotekárneho trhu, ako aj obnovy trhu so sekuritizovanými cennými papiermi. Súčasťou je aj poskytnutie likvidity priamo dlžníkom a investorom, čím by sa mal zjednodušiť prístup domácností a podnikateľov k úverom Ku kvantitatívnemu uvoľňovaniu zatiaľ ECB nepristúpila, ale v dlhodobom horizonte sa uvažuje pri zhoršení situácie na finančnom trhu o jeho použití, aj keď na to vo väčšej miere chýba politická vôľa lebo obe operácie zvyšujú veľkosť súvahu ECB. C/Podpora úverovej politiky ECB ECB sa rozhodla isť cestou podpory politiky úverového uvoľňovania credit easingu (CE). Zareagovala tak na vzniknutú krízu a sledovala tým zlepšenie podmienok pre financovanie úverov. Rozsah úverov bol aj vďaka CE väčší, pretože iba znižovanie kľúčových úrokových sadzieb bolo nedostačujúce. ECB sa tým snažila aj o podporu financovania podnikov v eurozóne aby mali zabezpečený dostatočný objem prostriedkov na prekonanie nepriaznivých vplyvov krízy. Rozšírenú úverovú podporu ECB tvorilo: poskytovanie neobmedzeného objemu likvidity bankám v eurozóne vo všetkých refinančných, operáciách, a to za pevnú úrokovú sadzbu a na základe primeraného kolaterálu, predĺženie maximálnej doby splatnosti refinančných operácií z predkrízových troch mesiacov na dvanásť mesiacov, 42

43 rozšírenie zoznamu aktív akceptovateľných ako kolaterál, poskytovanie likvidity v cudzej mene (najmä v amerických dolároch), priamy nákup na trhu s krytými dlhopismi. Neštandardné opatrenia boli od začiatku navrhované tak aby bolo možné ich okamžité zastavenie, keď príde k výraznejšiemu zlepšeniu finančnej situácie Opatrenia EÚ v dôsledku krízy Dôležitú úlohu v oblasti finančnej pomoci členským štátom EÚ zabezpečili mechanizmy vytvorené európskymi inštitúciami. Predchodcami v súčasnosti aktuálneho Európskeho stabilizačného mechanizmu (European Stability Mechanism - ESM) bol Európsky nástroj finančnej stability (European Financial Stability Facility EFSF) založený Európskou komisiou v máji 2010 a Európsky finančný stabilizačný mechanizmus (European Financial Stability Mechanism EFSM). Štruktúra ESM je uvedené v obrázku č. 5: ESM. Graf č. 5: ESM 43

44 Zdroj: ( ) Pod tlakom stále sa prehlbujúcich a pretrvávajúcich problémov eurozóny sa finančná kapacita fondu javila ako nedostatočná. Garancie členských štátov v rámci EFSF bolo nevyhnutné navýšiť. Z pôvodných 440 mld. v EFSF sa navýšil ESM až na 780 mld.. EFSF však predstavoval len dočasné riešenie, v októbri 2010 Európska rada rozhodla o vytvorení stáleho záchranného mechanizmu Európskeho mechanizmu pre stabilitu (ESM), ktorého fungovanie vstúpilo do platnosti v októbri roku Istý čas fungovali oba systémy záchrany paralelne. Od júla 2013 je však aktívny už len ESM. Úlohou fondu je predovšetkým: poskytovanie úverov členským štátom eurozóny, podpora zabezpečenia a prevencie finančnej stability členských štátov. Finančné zdroje fondy sú získané predovšetkým z emisií strednodobých až dlhodobých cenných papierov s maximálnou splatnosťou do 30 rokov. ESM je hlavne odpoveďou na dlhovú krízu a jej príčinu, ktorou je problém dlhov v oblasti verejných financií niektorých krajín eurozóny. Lídri Európskej únie na samite v decembri 2011 schválili sprísnenie rozpočtových požiadaviek, známych pod názvom fiškálny pakt. Na ďalšom samite v roku 2012 zaznievajú prvé hlasy od predstaviteľov Európskej únie o užšej regulácii a kontrole samotných bánk eurozóny. Jedným z hlavných argumentov užšej regulácia a kontrola pred nákupom problémových aktív z periférií eurozóny, ktoré sú zasiahnuté krízou. Následne sa lídri EU dohodli na vytvorení bankovej únie a jednotného bankového dohľadu. V roku 2013 prišlo k implementácii postupov do národných legislatív. Dohľad ako funkčný nástroj by mal byť aktívny najskôr od marca Následky krízy v bankovom sektore SR S odstupom času je možné konštatovať že bankový sektor na Slovensku nebol zasiahnutý finančnou krízou, ktorá vypukla v roku 2007 zasiahnutý takmer vôbec. Vo väčšej miere sa prejavili len dôsledky následnej hospodárskej krízy. V roku 2008 v kontexte na predchádzajúce roky, viacero ukazovateľov ako napr. zisk bankového sektora, vysoké tempo rastu úverov, stabilné úrokové sadzby z novo poskytnutých úverov, ale aj stabilné sadzby na medzibankovom trhu poukazovali na bezproblémovosť bankového sektora na Slovensku. Veľký vplyv na to, že finančná kríza nezasiahla bankový sektor mali nasledovné faktory: 44

45 sterilizačná pozícia NBS, ktorá vytvárala bankám stabilné prostredie (úrokové sadzby, likvidita) výrazný hospodársky rast slovenskej ekonomiky v predkrízovom období, vytváral veľmi priaznivé podmienky na alokáciu aktív do úverov v SR, bol zaznamenaný rast podnikateľských aktivít, aj rast kúpyschopnosti obyvateľstva. dlhodobo obozretná politika bánk (pri poskytovaní úverov), slabá integrácii bankového sektora, čo vyústilo do nízkej expozície voči rizikovým aktívam. 1/ Poskytovanie úverov Pozitívnym prejavom je, že počas finančnej krízy bol pomerne vysoký medziročný rast úverov podnikom, ale prekvapujúco aj domácnostiam. Tento rast sa nezastavil ani v druhej polovici roku Dosahoval hodnoty až okolo 20%. Mierny pokles je viditeľný až v roku Dôkazom stabilnej situácie v slovenskom bankovom sektore sú aj relatívne stabilné úrokové sadzby, ich výška sa pohybovala v rozmedzí 6,52% až 4,77%, ktorú dosiahla v roku V roku 2008 NBS v spolupráci s ECB znižuje úroky. Aj napriek tomu, v roku 2008 dochádza k miernemu spomaleniu rastu objemu úverov, ale stále je viditeľný záujem o tento finančný produkt. Bližšie údaje uvádza tabuľka č. 2. Tabulka č. 2: Stav poskytnutých úverov v SR na nehnuteľnosti v mld. EUR rok výška úverov 2,72 3,94 5,859 7,72 10,011 11,797 13,13 14,39 15, priemerná úroková sadzba 6,52 5,91 6,43 6,43 6,13 5,21 5,15 5,00 4,77 Zdroj: ( vlastné spracovanie) Bankový sektor vo svete, sa po stabilizačnej fáze pomaly vysporiadal s tzv. toxickými aktívami a nič nenasvedčovalo tomu, že Slovensko zasiahne hospodárska kríza. V roku 2008 sa však spomaľuje agregátny dopytu a ekonomika Slovenska rastie miernejším tempom 5,9% HDP. Už v ďalšom roku 2009 však dochádza k jej prepadu na -4,9 % HDP. Pokles ekonomickej aktivity v hospodárstve SR je badateľný už v 4.kvartáli, v roku 2008, pričom najvýraznejší medzi kvartálny pokles HDP zaznamenala ekonomika SR v 1.kvartáli Prudkú a nečakanú zmenu vo vývoji ekonomiky dokumentuje aj porovnanie makroekonomických prognóz MF SR zo septembra 2008 a júna Charakter prognóz je diametrálne odlišný. 45

46 2/ Nárast nesplácaných úverov Dôsledkom prepadu ekonomiky SR bol rast nezamestnanosti, ktorá z pohľadu bánk znamenala aj rast objemu nesplácaných úverov. Rast nesplácaných úverov však nepostihol len oblasť úverov pre občanov, ale zasiahol aj oblasť úverov pre firmy, čo dokumentuje graf č.6 Graf č. 6 Podiel zlých úverov Zdroj: ( , vlastné spracovanie) V roku 2009 dochádza ku kontinuálnemu rastu podielu zlyhaných úverov na celkových úveroch a v júli 2009 prekračujú hranicu 4%. Banky vytvárali opravné položky z uvedených nesplácaných úverov. Ich rast je za prvých 7 mesiacov roka 2009 v hodnotu 236 mil., čo je výrazný nárast oproti hodnote 89 mil. za rovnaké obdobie roku 2008, resp. 41 mil. v roku / Neposkytovanie úverov Dôsledkom rastúcej opatrnosti a neistoty v budúcom vývoji, banky spomaľujú úverové aktivity, čoho následkom je stagnácii v raste poskytovaných úverov. Pokles úverov 46

47 je charakteristický pre segment podnikov ako aj pre obyvateľstvo. Banky pristupujú k detailnejšiemu posudzovaniu úverového profilu žiadateľa, aby eliminovali riziko spojené so stratou schopnosti splácať úver. Prepad poskytnutých úverov však môže mať aj iné dôvody: banky potrebujú zdroje na krytie opravných položiek z nesplácaných úverov, podniky obmedzili investičné aktivity z obáv o svoju budúcnosť, obavy obyvateľstva o udržanie pracovných miest a opatrnosť pri zadlžovaní, obyvateľstvo odkladá nákup nehnuteľností v očakávaní dodatočného prepadu cien. 4/ Zisk bank Je zrejmé, že hospodárska kríza, na rozdiel od finančnej krízy, má na slovenský bankový sektor vplyv. Vzhľadom na rozsah krízy je však situácia v sektore naďalej relatívne priaznivá. Banky riešia rast platobnej neschopnosti klientov štandardným spôsobom. Prepad ich ziskovosti sa prejavil iba v roku 2009, kedy ich zisk klesol na úroveň 0,278 mld. eur, čo predstavuje prepad o približne 50%. Následne v roku 2010 zaznamenali už rast. V roku 2011 dokonca prekonali predkrízové zisky. Uvedený prepad v ziskoch je spôsobený aj nárastom opravných položiek z nesplácaných úverov. 5/ Likvidita bánk Zárukou vysokej likvidity v bankovom sektore SR bola sterilizačná pozícia NBS. Jej hodnota sa počas trvania finančnej krízy pohybovala relatívne stabilne okolo 12 mld. eur a v súvislosti s krízou nebol zaznamenaný žiadny jej úbytok. Slovenské banky, na rozdiel od mnohých bánk v krajinách západnej Európy, nepotrebujú žiadne záchranné balíčky od štátu. Sú schopné aj naďalej dosahovať zisk, zachovať svoju likviditu a solventnosť bez najmenších obmedzení. 3.2 Vyhodnotenie opatrení ECB a EÚ: Zo všetkých opatrení a postupov ECB a EÚ je zrejmá snaha o čo najrýchlejšie vyriešenie problémov spojených s finančnou, hospodárskou a dlhovou krízou. ECB počas celého obdobia poskytuje bankám dostatočné množstvo likvidity, snaží sa obnoviť dôveru vo finančný trh a to znížením kľúčových úrokových sadzieb. Zároveň však je veľmi obozretná a ponechala si priestor pre ich ďalšiu korekciu, v prípade zhoršeného vývoja. Jednou z oblastí, kde nastal čiastočný pozitívny vývoj je vývoj dlhopisových trhov eurozóny. Na rozdiel od amerického FED-u sa ECB nevydáva cestou kvantitatívneho 47

48 uvoľňovania, ale ide cestou úverového uvoľňovania. Stimulovanie úverovej politiky je dobrým krokom k nezadlžovaniu rozpočtov jednotlivých krajín. Z makroekonomického pohľadu však najväčším problémom eurozóny naďalej zostáva historicky najvyššia úroveň nezamestnanosti. Ekonomika v roku 2013 zaznamenala nastúp pozitívneho trendu. V roku 2014 by mal rast HDP dosiahnuť v EÚ 1,6 percent a v eurozóne 1,4 percent. V prípade Slovenska by rast HDP mal byť na úrovni 3 percent. Na úrovni Európskej únie zostáva naďalej veľmi dôležitou oblasťou efektívna regulácia verejných financií. Ku jej postupnej regulácii má prispieť aj pakt stability. Jeho správne fungovanie bude určite viesť k eliminácii problémov a potreby intervencií ECB. Prvé kroky v oblasti sprísnením rozpočtových požiadaviek a fungovania vytvorenej bankovej únie ako aj fungovanie jednotného bankového dohľadu ukážu oprávnenosť týchto opatrení a bude to ďalší krok v európskej integrácii. Zároveň, však je potrebné naďalej pracovať v oblasti nastavenia správnych fiškálnych opatrení, ako aj neštandardných menovo-politických postupov centrálnych bánk. Globálna kríza zasiahla Slovensko v období menovej integrácie, o to bola naša pozícia zložitejšia. Zároveň však pred politickými predstaviteľmi stála jedna z najväčších výziev pri hľadaní riešení v integračnom procese Slovenska. Napriek tomuto zložitému postaveniu, bolo Slovensko proti kríze dobre pripravené aj vďaka podmienkam, ktoré muselo splniť pri vstupe do Európskeho menového spoločenstva. Jednalo sa o Maastrichtské kritériá. Hlavne nárast nášho štátneho deficitu bol z tohto pohľadu pomalší. Na druhej strane inflácia, ktorú Slovensko zaznamenalo bola z väčšej časti spojená so zavedením novej meny euro. Vstupom do európskej menovej únie však autonómnosť v oblasti kurzovej politiky a menovej politiky Slovensko stratilo. Tak isto má krajina aj obmedzenia v oblasti fiškálnej politiky. Všetky kompetencie, ktoré sme však odovzdali Európskej centrálnej banke (ECB) môžeme teoreticky, cez politickú moc ovplyvňovať a formovať. S členstvom však okrem nevýhod, v podobe tvrdých podmienok dodržiavania pravidiel rozpočtovej disciplíny plynú aj výhody. Tou najzásadnejšou je samotná mena euro. Tá bola v čase krízy zdrojom stability a bránila prudkým výkyvom v ekonomike. Veľkým argumentom proti vstupu do eurozóny je podieľanie sa na vybudovaní záchranných fondov eurozóny (ESM). Treba si však uvedomiť. že pomoc z nich môžeme potrebovať aj my. Slovensko má malú a otvorenú ekonomiku a preto jeho budúcnosť musí byť spojená s integráciou do nadnárodných štruktúr. Lepšia alternatíva ako Európska únia a Európske menové spoločenstvo (EMS) však momentálne pre Slovensko neexistuje. Otázny je len spôsob politického fungovania samotnej eurozóny. 48

49 3.3 Analýza monetárnej politiky FED-u Ako sme už spomínali v prvej kapitole FED je centrálna banka Spojených štátov Amerických. Akcie FED vlastní dvanásť neziskových regionálnych bánk. Štát ma k centrálnej banke prístup len raz za štrnásť rokov, čím si americká centrálna banka zabezpečuje svoju nezávislosť. Úlohou Federálneho rezervného systému sú štyri oblasti, ktorými sú : -Utváranie národnej monetárnej politiky prostredníctvom ovplyvňovania monetárnych a úverových podmienok s cieľom zabezpečiť maximálnu zamestnanosť, cenovú stabilitu a primeranú dlhodobú úrokovú mieru. -Regulácia a vykonávanie dohľadu nad finančnými inštitúciami s cieľom zabezpečiť bezpečnosť a funkčnosť finančného systému a chrániť úverové práva spotrebiteľov. - Udržiavanie stability finančného systému a potláčanie systematického rizika, ktoré na finančných trhoch môže vznikať. -Poskytovanie finančných služieb finančným inštitúciám, americkej vláde a zahraničným inštitúciám a vykonávanie dohľadu a regulácie národného platobného systému. Menová politika Federálneho rezervného systému behom finančnej krízy pozostávala z nadbytku likvidity a úverovej expanzie. Rozširoval sa sekuritizácia úverov, dramaticky nárast pákového efektu. Nie je sa nutné preto diviť, že nastala táto situácia. ( Klváčová E. et.al, 2009.s.54) 3.3.1Opatrenia FED-u v dôsledku krízy Ako v roku 2007 prepukla veľká hospodárska kríza, FED naňu zareagoval agresívne. Jej prvým krokom bolo zníženie diskontnej sadzby (sadzba, za ktorú požičiava FED depozitným inštitúciám) v auguste 2007, FOMC začal s uvoľňovaním monetárnej politiky v septembri 2007, a to redukciou cieľa v oblasti federálnych zdrojov o 50 bps. Ako sa množili indície o slabnutí ekonomiky, FOMC rozhodol reagovať, a to znížením cieľa pre federálne zdroje kumulatívne o 325 bps do jari Ak by sme sa pozreli do histórie, môžeme považovať toto opatrenie za výnimočne rýchle a proaktívne. Zmyslom týchto 49

50 krokov bolo tak zmierniť priame efekty finančných turbulencií na ekonomiku ako aj eliminovať hrozbu takzvaného skokovej spätnej väzby, ktorú slabá ekonomika a finančné napätie spoločne posilňovali. Tieto politické aktivity pomohli podporiť zamestnanosť a príjmu počas prvého roka krízy. Nanešťastie intenzifikácia finančných turbulencií a jej posledný dopad viedli k ďalším zhoršeniam v ekonomických výhľadoch. FOMC reagovala na danú situáciu znížením cieľovej sadzby pre federálne zdroje o ďalších 100 bps. Stalo sa to v posledný októbrový deň, pričom polovica z daného krátenia predstavovala časť neobvyklého koordinovaného zníženia sadzby až šiestimi centrálnymi bankami z FOMC v tomto trende pokračoval aj v decembri 2008, kedy stanovil cieľovú sadzbu v rozpätí od 0-25 bps na federálne zdroje. ( Graf č. 7 vývoj úrokovej miery a hypotekárnej sadzby Zdroj:( ) Podľa Dvořaka (2008,s.254) si bol FED veľmi dobre vedomý aký problém svojimi americkými hypotékami spôsobil. Práve z tohto dôvodu sa rozhodol FED kríze čeliť a zároveň musel pomôcť aj Európe (,ktorej sa postaral taktiež o poriadny problém), a to nasledujúcimi krokmi : 50

51 Počiatkom júna 2008 navýšil objem krátkodobých núdzových úverov, ponúkaných v rámci termínovanej aukčnej falicity o 50 percent. ( Teda z 50 miliárd USD na 75 miliárd USD. ) Od 7 júna 2008 rozšíril FED svoje portfólio akceptovateľných úverových zástav. S cieľom uľahčiť situáciu pri poskytovaní krátkodobých dolárových úverov európskym centrálnym bankám, rozšíril FED núdzovú linku menových swapov, otvorenú pre potreby Európskej centrálnej banky z 30 miliárd na 50 miliárd USD a pre potreby Švajčiarskej centrálnej banky z 6 miliárd USD na 12 miliárd USD. FED na vzniknutú situáciu v Spojených štátoch Amerických reagoval nasledovne: Prvá reakcia amerického FEDu v boji proti finančnej kríze bolo tzv. naliatie astronomickej sumy 800 miliárd dolárov v roku 2009 do amerického finančného priemyslu (graf č.7). Táto politika FEDu bola financovaná prostredníctvom dlhodobých štátnych dlhopisov. Ďalšou proti krízovou reakciou bol tzv. program TARP (The Troubled Asset Relief Program). Program TARP funguje pod vedením americkej vlády, FEDu a štátnej pokladnice (Department of the Treasury). V tomto programe vstupuje štátny sektor do problematických amerických bánk s cieľom zvýšenia kapitálovej primeranosti bánk. ( ) Graf č. 8 Rezervy depozitných inštitúcii u FED-u Zdroj : ( , vlastné spracovanie) 51

52 Pomocou programu TARP štát nakupuje od bánk a súkromných finančných inštitúcií ich problémové aktíva a akcie. Cieľom vládneho programu TARP je ozdravenie amerického finančného sektora. Treťou proti krízovou aktivitou FED-u boli tzv. stresové- záťažové testy vybraných bánk. V rámci stresového testovania si americké obchodné banky merali schopnosti ďalšieho úverovania. Za najdôležitejšiu proti krízovú aktivitu FED-u bola regulácia politiky ultra nízkych úrokových sadzieb. Za tieto sadzby požičiava FED zdroje bankovému sektoru v USA. Od septembra 2008 FED nasmeroval svoju politiku smerom k ceste credit easing. Táto politika FED-u zahŕňala zabezpečenie likvidity priamo od investorov pri kľúčových úverových trhoch. Takisto zahŕňala aj nákupy dlhových nástrojov akými sú obchodovateľné cenné papiere, alebo cenné papiere so spätným nákupom aktív (asset backed securities). Tieto opatrenia FED-u smerovali na priamo adresovanú nestabilitu trhov a znižovanie úverovej dostupnosti cez kritické nebankové kanály sprostredkovania. Keď finančná kríza bola na vrchole, skoro 110 biliónov dolárov bolo uvoľnených cez diskontné okno (ktoré sa zmenšilo na približne 12 biliónov dolárov v marci 2010). Diskontné okno pôžičiek bolo bezvýznamné pred augustom Počas roku 2010 bola vysoká pravdepodobnosť, že diskontná miera bude rásť ďalších 50 bázických bodov, k hodnote 1,25 %, čím by sa rozdiel posunul smerom k hornému limitu cieľovej miery úrovne federal funds (graf č.8), ktorá bola pred krízou. ( Graf č.9 Rast diskontnej miery 52

53 Zdroj: ( federalreserve.gov, ) Verejný dlh USA sa v roku 2009 zastavil na hodnote 9,7 trilióna dolárov čo je 183,8 % HDP a smeruje k prelomeniu hranice 200 % počas rokov FED zvýšil diskontnú úrokovú mieru na 0,75 % vo februári 2010, zvýšením porovnávacej cieľovej miery na 50 bázických bodov z hodnoty 25 bázických bodov. Tento rozdiel bol 100 bázických bodov pred vypuknutím finančnej krízy. Smerovanie menovej politiky FED-u v roku 2010 bolo cielené k obnoveniu ekonomického rastu, k zníženiu nezamestnanosti, s tým vedomím, že inflácia nie je najdôležitejšia pre FED tak, ako je dôležitá pre ECB. Po spomalení dynamiky rastu v polovici roka 2010 pokračovalo v Spojených štátoch v poslednom štvrťroku 2010 ekonomické oživenie. Podľa druhého odhadu (ECB, 2011) Úradu pre ekonomickú analýzu medzi štvrťročný rast reálneho HDP dosiahol v poslednom štvrťroku úroveň 0,7 % (2,8 % v medziročnom vyjadrení) a stúpol z 0,6 % zaznamenaných v treťom štvrťroku a 0,4 % v druhom štvrťroku. ( Federálny rezervný systém ako prvý začal využívať kvantitatívne uvoľňovanie menovej politiky, čo predstavuje priamy nákup finančných aktív z trhu na bilanciu centrálnej banky, išlo zvačša o americké vládne dlhopisy, dlžné cenné papiere naviazané na realitný trh a dlhopisy vládou podporovaných realitných agentúr Freddie Mac a Fannie Mae. Fed spustil prvé kolo kvantitatívneho uvoľňovania v marci 2009 v objeme 300 mld. USD, druhé kolo v novembri 2009 v objeme 600 mld. USD a v súčasnosti FED vykonáva tzv. POMO operácie, to znamená že FED nedodáva na trh nové USD likviditu cez nákup 53

54 finančných aktív z trhu, ale nakupuje aktíva iba z exspirovaných finančných aktív na svojej bilancii. Tým sa snaží udržať svoju bilanciu na stabilnej úrovni. Od leta 2011 FED spätne nalieva na medzibankový trh likviditu v objeme priemerne mld. USD za mesiac (Medveď et al, 2012, s. 84). Kvantitatívne uvoľňovanie menovej politiky (QE) sa vyznačuje ako vládna monetárna politika, ktorá je príležitostne používaná na zvýšenie peňažnej zásoby nákupom vládnych alebo iných cenných papierov z trhu. Kvantitatívne uvoľňovanie zvyšuje peňažnú zásobu tým, že zaplavuje finančné inštitúcie kapitálom v snahe podporiť úverovanie a likviditu. Centrálne banky majú vo zvyku používať QE keď sú úrokové sadzby znížené blízko k nule a zlyhali v produkovaní tohto efektu. Hlavným rizikom QE je to, že aj keď sa peňažná zásoba zvyšuje, stále ostáva fixné množstvo tovarov a služieb na predaj. Tento fakt má eventuálne vplyv na rast cien a inflácie. Po krachu americkej banky Lehman Brothers 15. septembri 2008 na finančnom trhu zavládla panika a zmätok. Krachom banky sa vymazali stovky miliárd dolárov pochybných aktív, a žiadna finančná inštitúcia si v tom čase nebola istá svojou budúcnosťou. Do hry museli zasiahnuť centrálne banky a vlády. Najefektívnejšia reakcia podľa mnohých ekonómov prišla zo strany americkej centrálnej banky FED, ktorý okrem toho, že znižoval úrokové sadzby, začal aj s kvantitatívnym uvoľňovaním menovej politiky (QE). Nakoniec jeden program kvantitatívneho uvoľňovania nestačil a po QE1 prišlo QE Lite, QE2, QE3 a 12. Decembra 2012 FOMC oznámilo ďalšie nákupy označované ako QE4 pokiaľ americká nezamestnanosť nepadne pod 6,5%. QE I 25. novembra roku 2008 FED uskutočnil priamy nákup dlhopisov hypotekárnych agentúr (tzv. agency debt) v hodnote 100 mld. USD a hypotékami krytých sekuritizovaných obligácií (Mortgage backed securities MBS) v sume 500 mld. USD. Za začiatok samotného kvantitatívneho uvoľňovania sa považuje oznámenie FOMC o rozšírení existujúceho programu na výkup Mortgage backed securities na 1,25 bil. USD 58 a nákupe štátnych dlhopisov v hodnote 300 mld. USD z 18. marca Marca 2010 sa QE I skompletizovalo. ( Kvantitatívne uvoľňovanie Kvantitatívne uvoľňovanie I. bolo jednoznačným krátkodobým úspechom. FED svojim konaním vlastne zachránil banky pred krachom, keď vymenil ich problematické aktíva bánk za hotovosť. Banky dostali peniaze, avšak z dôvodu stále problematického 54

55 finančného trhu ich držali na bilančnej sume FED-u. Jednoducho situácia bola príliš riziková, aby s nimi robili čokoľvek iné. Preto, aj keby sme mohli nazvať QE I. ako tlačenie peňazí, nie je to celkom tak. Nové peniaze do ekonomiky v podstate neprišli. Jediné, čo sa zmenilo, bola výmena zlých aktív bánk za hotovosť. Banky teda boli zachránené na úkor nafúknutej bilancie FED-u. Ten verí, že po čase, keď sa situácia stabilizuje, tak bude schopný predať nakúpené cenné papiere so ziskom. (Demjan V. et al., 2011, s. 136) QE Lite Aj keď pôvodným zámerom FED-u bola exitová stratégia, čiže postupné znižovanie svojej bilancie a rozpredaj nakúpených cenných papierov so ziskom, zdá sa, že na to ešte nenastala vhodná doba. Ekonomika sa príliš nelepší a FED je tak nútený ďalej podporovať ekonomiku. Objavil sa preto nový spôsob kvantitatívneho uvoľňovania QE Lite, ktorý bol spustený po konci prvého QE. Cieľom QE Lite je zabrániť, aby bilancia FED-u klesala. Ak sa pozrieme na hodnotu hypotekárnych cenných papierov tak zistíme, že tá dosiahla svoje maximá na úrovni $1,3 bilióna a začala klesať. FED preto za získané peniaze nakupuje vládne dlhopisy. (Medveď, 2011, s. 274) QE II 27. Augusta 2010 Ben Bernanke naznačuje QE II. 3. Novembra 2010 FED oznámil, že sa chystá k nákupu štátnych cenných papierov v hodnote 600 miliárd USD. FED týmto krokom zamýšľal zvýšiť infláciu a peňažnú zásobu. Tento krok by podľa FEDu povzbudil ekonomický rast a to z dôvodu, že ľudia majú väčšiu ochotu spotrebovávať okamžite, ak vedia, že inflácia v budúcnosti poženie ceny hore. 30. Júna 2011 bolo ukončené druhé kolo kvantitatívneho uvoľňovania. ( ) Existuje však obrovský rozdiel medzi QE I. a QE II. Prvé kvantitatívne uvoľňovanie bolo zamerané na vyčistenie bankového sektora, druhé QE je však zamerané na podporu ekonomiky, ktorej výkonnosť je patetická. Očakávania FED-u od QE II. by sme mohli zhrnúť nasledovne: Podpora spotreby Tým, že FED bude kupovať dlhopisy, tak zníži ich výnosy, ktoré majú inverzný vzťah k cene. Efekt sa prejaví na celom spektre finančných nástrojov a celkovo sa v ekonomike znížia úrokové sadzby. Úvery sa stanú dostupnejšie. Zvýšenie inflačných očakávaní Zvýšením inflačných čakávaní sa znižuje reálna úroková sadzba, čo je vlastne nominálna sadzba mínus očakávaná úroková sadzba. Zníženie reálnej úrokovej sadzby opäť podporí prvý bod s následnými pozitívnymi vplyvmi na ekonomiku. Efekt bohatstva Tým, že FED zvýši nákupy dlhopisov, tak zvýši ich cenu a investori 55

56 dosiahnu účtovný zisk. Zvýši sa tak účtovné bohatstvo. Celkovo chce FED docieliť, aby sa ľudia cítili bohatšími, čím budú viac míňať. Oslabenie dolára - QE sa preto nepriamo snaží oslabiť americký dolár. Slabší dolár by mal za následok potenciálne vyšší export a tak by podporil ekonomiku. (Demjan V. et al., 2011, s. 136) QE III V poradí už tretie kolo kvantitatívneho uvoľňovania začalo 13. Septembra Od predchádzajúcich sa odlišovali tým, že nastolilo nový prístup FEDu v tejto politike. Ben Bernanke oznámi, že QE III bude pokračovať dovtedy, pokiaľ sa situácia na trhu pracovným miest nezlepší podstatne. S QE III, FED oznámil, že bude nakupovať MBS v hodnote 40 miliárd USD od členov Federal Reserve banks. Týmto sa pomohol bankám zbaviť toxických aktív. Tieto extra prostriedky mali bankám pomôcť v úverovaní. QE III taktiež pokračovalo v operácií Twist, ktorú začal FED v septembri Pomocou QE III 60 nakoniec FED nakupoval MBS a cenné papiere od bánk v hodnote 85 miliárd mesačne. Táto expanzia peňažnej zásoby mala znížiť hodnotu dolára. Ďalší benefit QE III mal byť udržanie nízkorozpočtovej expanzívnej fiškálnej politiky. Toto nakoplo ekonomický rast, pretože vládne míňanie je dôležitý komponent HDP. QE III bolo ukončené v decembri 2012 pre začatie programu QE IV. (, QE IV- V decembri roku 2012 Federálny rezervný systém oznámil, že bude nakupovať MBS a cenné papiere s dlhou dobou splatnosti v hodnote 85 miliárd USD každý mesiac. Stanovil si dve podmienky a pokiaľ sa nenaplní jedna z nich, bude pokračovať v programe QE IV: 1. Nezamestnanosť klesne pod 6,5%, 2.Inflácia prekročí 2,5% FED v programe QE IV už nebude pokračovať s operáciou Twist. Namiesto toho bude pokračovať v rolovaní cenných papierov s krátkou dobou splatnosti. FED taktiež zdôraznil, že ponechá Fed funds rate na úrovni 0% až do roku (Demjan V. et al., 2011, s. 136) Operácia TWIST Ako sme si už spomínali operácia spočívala vo výmene cenných papierov s dobou splatnosti od 6 do 30 rokov, za cenné papiere z dobou splatnosti 6 a menej rokov. Operácia Twist bol zavedená v dvoch častiach. Prvá prebiehla od septembra 2011 do júna 2012, a zahŕňala presun 400 miliárd dolárov Fed aktív. Druhá prebiehla od júla 2012 do 56

57 decembra 2012, a zahŕňala celkovo 267 miliárd dolárov. Fed oznámil druhej fázy operácie Twist v reakcii na pokračujúce pomalého rastu ekonomiky USA.( ) V grafe č.9 môžeme vidieť, čo sa dialo s dlhodobou úrokovou sadzbou (výnosom) desaťročných dlhopisov predtým, než FED spustil operáciu TWIST. Graf.č.9 dlhodobá úroková miera dlhopisov pred spustením operácie TWIST Zdroj:( ) Banky už od februára 2011 kupovali dlhopisy, a ich cena tak rástla (výnos klesal), ako ukazuje zelená šípka. Najviac banky nakupovali na konci augusta, teda v čase, keď ratingová agentúra S & P znížila rating USA. Z grafu je tiež zrejmé, že výnos klesal najrýchlejšie za celé obdobie. Takže banky mali vo svojich súvahách lacno (tj. Dlhopisy nesúci vyšší výnos) nakúpené dlhší dlhopisy. 57