Procjena vrijednosti malog poduzeća doc.dr.sc. Mirela Alpeza Petra Mezulić Juric, mag.oec.
Pitanja za zagrijavanje Što je bilanca? Pregled stanja imovine, obveza i kapitala (glavnice) na određen dan Statičan izvještaj AKTIVA Imovina PASIVA Glavnica Obveze
Što je račun dobiti i gubitka? izvještaj iz kojeg vidimo financijski rezultat FINANCIJSKI REZULTAT = Prihodi Rashodi Što vidimo iz izvješća o novčanom tijeku? temeljni financijski izvještaj koji prikazuje promjene u financijskom položaju poduzeća NOVČANI TIJEK = Novčani primici Novčani izdaci
Procjena vrijednosti Prve asocijacije procjena vrijednosti Uvijek aktualna tema Akademskim krugovima Poslovnom svijetu Privatno Koliko nešto zapravo vrijedi? Podcijenjena/Precijenjena poduzeća, dionice, zgrade
Procjena vrijednosti poduzeća nije egzaktna znanost. Procjena predstavlja raspon vrijednosti određenog poduzeća. Procjena se temelji na pretpostavkama budućeg poslovanja poduzeća Pretpostavke mogu (značajno) odstupati od ostvarenih rezultata
Zašto nam je važna procjena vrijednosti poduzeća? Investitorima zbog dokapitalizacije poduzeća Prodaja Prodaja udjela u poduzeću Isplata jednog od partnera Nasljeđivanje poduzeća podjela imovine Zanimanje vlasnika za vrijednost onoga što je stvorio
Mitovi o procjeni vrijednosti Mit 1: S obzirom na to da su modeli procjene vrijednosti kvantitativni, procjena vrijednosti je objektivna Mit 2: Dobro utemeljena i dobro izrađena procjena vrijednosti je trajna Mit 3: Dobra procjena rezultira preciznom procjenom vrijednosti Mit 4: Procjena je bolja što je model više kvantitativan Mit 5: Na procjeni vrijednosti moguće je zaraditi samo ako je tržište neučinkovito Mit 6: Važan je samo rezultat procjene (vrijednost), dok proces procjene nije bitan Izvor: Damodaran, A. (2012) Investment Valuation: Tools and Techniques for Determining the Value of Any Asset. 3rd ed. New Jersey: John Wiley & Sons, Inc., str. 2-4.
Pretpostavka za dobru procjenu vrijednosti poduzeća Za dobru procjenu vrijednosti poduzeća važna je kvaliteta i istinitost dostupnih podataka Urednost u poslovanju istiniti prikaz kroz financijske izvještaje (bilanca, račun dobiti i gubitka, izvještaj o novčanom tijeku itd )
Specifičnosti vrednovanja privatnog poduzeća Prema Damodaranu (2002.) četiri glavne razlike između privatnih i javnih: 1) Javnim dioničkim društvima upravlja se uz pomoć računovodstvenih standarda -> lako identificiranje stavki u financijskim izvještajima/lagana usporedba stavki među poduzećima 2) Dostupnost podataka o privatnim poduzećima je manja -> ne postoje uvijek javno dostupni podaci 3) Konstantno ažuriranje cijena kapitala i povijesnih podataka lako dostupno za javna poduzeća 4) U javni poduzećima uloga vlasnika i managera u pravilu je razdvojena. U privatnim društvima vlasnik/manager ulaže svu svoju imovinu u poslovanje U privatnim društvima vlasnik/manager emocionalno vezan za poduzeće
Metode vrednovanja poduzeća 1) Metode vrednovanja temeljene na imovini poduzeća 2) Metode vrednovanja temeljene na profitnoj snazi poduzeća 3) Kombinirane metode 4) Metoda multiplikatora
Metode vrednovanja temeljene na imovini Naglasak metode na imovini poduzeća -> BILANCA BILANCA dobar indikator onoga što poduzeće posjeduje Ovaj način procjene je statički, jer se zasniva na vrijednosti imovine i obveza na određeni dan -> ne uvažava se buduće poslovanje (zarada/ gubitak) Uglavnom se procjenjuje vrijednost materijalne imovine -> nematerijalna imovina se procjenjuje drugim metodama
Glavni pojmovi vezani uz procjenu imovine: 1) Knjigovodstvena vrijednost 2) Neto utrživa vrijednost (tržišna vrijednost) 3) Likvidacijska vrijednost iznos ostvaren kada se imovina i udio imovine prodaje odvojeno od operativnog poslovanja
Knjigovodstvena vrijednost Opis 2016. godina Prihod od prodaje proizvoda 31.000 Trošak prodanih proizvoda 25.600 Administrativni troškovi 2.000 Dobit 3.400 Porez na dobit 20% 680 Neto dobit 2.720 Kapital 18.400 Kratkoročne obveze 2.200 Dugoročne obveze 4.000 Pasiva 24.600 Osnovna sredstva 6.200 Zalihe 6.200 Potraživanja 8.600 Novac 3.600 Aktiva 24.600 Prvi korak u procjeni vrijednosti imovine određivanje knjigovodstvene vrijednosti poduzeća Koriste se podaci iz bilance Izračun knjigovodstvene vrijednosti Iznos ukupne aktive umanjuje se za vrijednost ukupnih obveza (kratkoročnih i dugoročnih) Kolika je knjigovodstvena vrijednost ovog poduzeća? 18.400 Nedostaci?
Tržišna vrijednost Problem se javlja ako knjigovodstvena vrijednost nije dovoljno precizna -> vrijednost poduzeća može se pouzdanije procijeniti prepravljanjem pozicija bilance Drugi korak u procjeni vrijednosti imovine određivanje tržišne vrijednosti poduzeća iznosi na pozicijama bilance koji značajnije odstupaju od realnosti prepravljaju na tržišne vrijednosti (oprema, potraživanja od kupaca, zalihe ) -> Prepravljeni podaci upisuju se u bilancu umjesto knjigovodstvenih podataka Procjenu rade vanjski nepristrani stručnjaci ovlašteni procjenitelji i revizori
Tržišna vrijednost Opis 2016. godina Prihod od prodaje proizvoda 31.000 Trošak prodanih proizvoda 25.600 Administrativni troškovi 2.000 Dobit 3.400 Porez na dobit 20% 680 Neto dobit 2.720 Kapital 18.400 16.900 Kratkoročne obveze 2.200 Dugoročne obveze 4.000 Pasiva 24.600 Osnovna sredstva 6.200 8.000 Zalihe 6.200 5.000 Potraživanja 8.600 6.500 Novac 3.600 3.600 Aktiva 24.600 23.100 Kolika je tržišna vrijednost imovine? 16.900 Koji su mogući razlozi smanjena/povećanja pojedine stavke bilance? Primjer Potraživanja od kupaca
Primjer Procjena vrijednosti potraživanja od kupaca Kupac 0-30 31-90 91-180 181-300 300-360 preko 360 Ukupno Kupac 1 1.500 900 2.400 Kupac 2 150 1.600 1.750 Kupac 3 1.200 200 1.400 Kupac 4 1.400 650 1.000 3.050 Ukupno 4.250 2.250 0 0 0 2.100 8.600 Potrebno je analizirati starosnu strukturu kupaca - Što možemo zaključiti? Stara nenaplaćena potraživanja je potrebno maknuti iz bilance
Metode vrednovanja temeljene na profitnoj snazi poduzeća Metode fokusirane za zaradu (buduće zarade) poduzeća Dinamičko vrednovanje poduzeća Analizirajući ostvarenu zaradu/novčane tokove razmatra se: mogućnost stvaranja zarade poduzeća u budućnosti mogući budući novčani tokovi Početak za analizu predstavljaju računovodstveni podaci na temelju kojih se vrši procjena budućnosti
Najčešće korištena metoda vrednovanja temeljena na profitnoj snazi poduzeća je Metoda sadašnje vrijednosti budućih novčanih tokova (Discounted Cash Flow DCF) Metoda se temelji na prognozi očekivanih budućih novčanih tokova -> budući tokovi se diskontiranjem svode na sadašnju vrijednost Koristi se za: Vrednovanje projekata poduzeća Vrednovanje velikih poduzeća s dobrom dokumentacijskom podlogom Što je s malim poduzećima?
Vo vrijednost na početku razdoblja CF novčani tijek (dobit) za razdoblje g dugoročna stopa rasta V5 g V0 CF1 CF2 CF3 CF4 CF5 0 1 2 3 4 5 6
Vo vrijednost na početku razdoblja CF novčani tijek (dobit) za razdoblje g dugoročna stopa rasta r - diskonta stopa po kojoj će se budući novčani tokovi diskontiraju - ponderirani trošak kapitala (eng. WACC) Value (Vo) = CF1 (1 + r) 1 + CF2 (1 + r) 2 + CF3 (1 + r) 3 + CFn (1 + r) n Value Vo = CF1 1 + r 1 + CF2 1 + r 2 + CF3 1 + r 3 + CFn 1 + r n + TCF(V5) (r g) (1 + r) n
Kako kod malog poduzeća odrediti r - ponderirani trošak kapitala (eng. WACC) i g dugoročnu stopu rasta? Za potrebe računanja vrijednosti malog poduzeća za WACC se može koristiti iznos kamatne stope koju bi banka dala tom poduzeću za dugoročni kredit npr. 4 6% Za potrebe računanja vrijednosti dugoročne stope rasta: možemo koristiti stopu rasta gospodarstva Ili u obzir uzeti rast novčanog toka ili prihoda poslovanja u zadnjih 3-5 godina
Kako dolazimo do slobodnog novčanog tijeka (FCF)? Slobodni novčani tijek (FCF) = Novčani tijek iz operativnih aktivnosti Kapitalni izdaci (CAPEX) Slobodni novčani tijek (FCF) = EBIT (1-t) + amortizacija promjene u radnom kapitalu
Slobodni novčani tijek (FCF) 2011 2012 2013 2014 2015 Priljev iz operativnih djelatnosi (u kn) 30.121 24.700 29.500 32.800 45.200 Odljev iz operativnih akivnosti (u kn) 21.400 15.900 20.000 23.000 35.200 Novčani tijek iz operativnih aktivnosti 8.721 8.800 9.500 9.800 10.000 Kapitalni izdaci (CAPEX) 0 100 100 0 0 Slobodni novčani tijek (FCF) 8.721 8.700 9.400 9.800 10.000 Stopa promjene novčanog tijeka 0% 7% 4% 2% Kolika je dugoročna stopa rasta? 3% - prosjek godina 2012. 2015.
Vo vrijednost na početku razdoblja CF novčani tijek (dobit) za razdoblje r - diskonta stopa po kojoj će se budući novčani tokovi diskontiraju - ponderirani trošak kapitala (eng. WACC) Bankarska kamata 5% Value (Vo) = CF1 (1 + r) 1 + CF2 (1 + r) 2 + CF3 (1 + r) 3 + CFn (1 + r) n Value Vo = 10.000 1 + 0,05 1 + 10.000 1 + 0,05 2 + 10.000 1 + 0,05 3 + 10.000 1 + 0,05 4 Value Vo = 35.459,50 Budući novčani priljevi (cash flow) je sveden na današnju vrijednosti.
Vo vrijednost na početku razdoblja CF novčani tijek (dobit) za razdoblje g dugoročna stopa rasta 3% r - diskonta stopa po kojoj će se budući novčani tokovi diskontiraju - ponderirani trošak kapitala (eng. WACC) - Bankarska kamata 5% Value Vo = CF1 1 + r 1 + CF2 1 + r 2 + CF3 1 + r 3 + CFn 1 + r n + TCF(V5) (r g) (1 + r) n Value Vo = 10.000 1 + 0,05 1 + 10.000 1 + 0,05 2 + 10.000 1 + 0,05 3 + 10.000 1 + 0,05 4 + 10.000 (0,05 0,03) (1 + 0,05) 4 Value Vo = 35.459,50 + 411.351,24 = 446.810,74
Osim novčanog tijeka možemo napraviti i diskontiranje dobiti Opis 2016. godina Prihod od prodaje proizvoda 31.000 Trošak prodanih proizvoda 25.600 Administrativni troškovi 2.000 Dobit 3.400 Porez na dobit 20% 680 Neto dobit 2.720 Kapital 18.400 Kratkoročne obveze 2.200 Dugoročne obveze 4.000 Pasiva 24.600 Osnovna sredstva 6.200 Zalihe 6.200 Potraživanja 8.600 Novac 3.600 Aktiva 24.600 Diskontna stopa 5% Broj godina Vrijednost 1 2.720,00 5 11.776,18 10 21.003,12 15 28.232,67 20 33.897,21 25 38.335,53 50 49.656,12 100 53.986,32
Kombinirane metode U procjeni vrijednosti poduzeća moguće je kombinirati metode temeljene na procjeni vrijednosti imovine i metode temeljene na profitnoj snazi poduzeća: Metoda jednostavne sredine (ravnomjerno) Metoda vagane sredine
Kombinirane metode - primjer METODA JEDNOSTAVNE SREDINE Metoda vrednovanja imovine (tržišna vrijednost) = 16.900 Diskontiranje dobiti (5 godina) = 11.776 Vrijednost poduzeća = 16.900+11.776 2 = 14.338 kuna METODA VAGANE SREDINE Metoda vrednovanja imovine (tržišna vrijednost) = 16.900 Diskontiranje dobiti (5 godina) = 11.776 w>2 - vrijednost pondera veća od 2 (veći naglasak na imovini) npr. 3 Vrijednost poduzeća = Vi + Vd Vi w = 15.192 kuna
Metoda multiplikatora Metoda pretpostavlja korištenje multiplikatora za pojedine industrije Industrija 5 7 puta EBIT Maloprodaja 8 puta EBIT Intelektualne usluge 6 14 puta EBIT Savjetovanje 9 puta EBITDA, 0.8 puta prihodi Određeni multiplikator se množi s Dobiti prije odbitka kamanat i poreza EBIT (eng. earnings before interest and taxes) ili EBITDA (eng. Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization.
European SME Valuation Study 2014 Postoji li razlika u očekivanjima o cijeni između prodavatelja i kupaca poduzeća? Autori istraživanja: BNP PARABAS FORTIS & Transeo European Association for SME Transfer
Izazovi s kojima se procjenitelji susreću pri procjeni vrijednosti malih i srednjih poduzeća važnost nekoliko ključnih ljudi (menadžera/direktora) 93% važnost konkurentske pozicije na tržištu 94% oskudnost i pouzdanost dostupnih podataka 81% problemi s definiranjem i procjenom vrijednosti nematerijalne imovine nastale unutar poduzeća 81% teža utrživost poslovnih udjela (ne kotiraju na burzi) 66% specifični rizici vezani uz poduzeće (nedostatak diversifikacije proizvoda, kupaca i dobavljača) 61%
Koje metode procjene uspijevaju uhvatiti specifičnosti malog poduzeća Metoda multiplikatora (71%) DCF Metoda diskontiranih novčanih tokova (67%) Metode procjene temeljene na vrijednosti imovine (8%) Profesionalni procjenitelji i konzultanti najčešće koriste više metoda (75% ispitanih) DCF daju veću težinu
MOGUĆI RAZLOZI ZA PRECJENJIVANJE PODUZEĆA S PRODAVATELJEVE STRANE Emocionalna povezanost s poduhvatom Neinformiranost i nepripremljenost prodavatelja Vrednovanje dijelova poduzeća (zaposlenika, proizvoda koji neće biti održivi u budućnosti) POTICAJI ZA POSTIZANJE DOGOVORA Mogući sinergijski efekti s preuzetim poduzećem Mogućnost dobre kontrole cash flowa Konkurencija među preuzimateljima
Umjesto zaključka